板块配置月报：现金流上行，折现率下行，9月建议配置周期上游、周期中游板块

8月，A股市场呈现下跌态势，沪深300指数(shù)收益率为-3.51%。中证全债、中证国债以及中证企业债收益率分别(bié)为0.15%、0.17%、-0.20%。

不定期调仓的绝
对收益配置组(zǔ)合(hé)最新仓位配置为：信(xìn)用债: 20.0%, 中(zhōng)短债: 80.0%。

8月周期上游以及金融板(bǎn)块(kuài)跌幅较小

8月周期上游(yóu)以(yǐ)及金融
板块跌幅
较小，周期下游以及成长等板块表现较差。行(xíng)业(yè)方面，石油石化(huà)以及煤炭行(xíng)业跌幅较小(xiǎo)，农林牧渔、美容护理、建筑材料等行业(yè)出现较大回撤。

现金流上行 ，折现率下行：建议配置周期上(shàng)游、周期(qī)中游板块

根据最新数据，天风制造业活动指(zhǐ)数同比上行，现金流(liú)上行
，折现率下行，模型建(jiàn)议9月配置周期上 游、周期中游 板块。

根据对应时期Two-Beta板块轮动结果，我们构(gòu)建回测框架，策略历史表现优异，历史年化收(shōu)益8.71%、相(xiāng)对沪深300指数超额8.35%。

板块配置月报：现金流上行，折现率下行，9月建议配置周期上游、周期中游板块"font-L">

 8月 ，A股市场呈现下跌态势，沪深(shēn)300指数收(shōu)益(yì)率为-3.51%。中证全债、中证国债以(yǐ)及中
证企业债收益率(lǜ)分别为0.15%、0.17%、-0.20%。

不定期调仓(cāng)的(de)绝对收益配置组(zǔ)合跟踪

   在报(bào)告《CTA思(sī)维下的资
产配置方法》 中(zhōng)，我们构建了(le)一(yī)类(lèi)不定期触发调仓(cāng)的绝对收益(yì)型资产配置策略，配置资产范围包括黄金、南华商品、沪深300，中长期信用债、货币基金指数(shù)等，力求获取超越一般固收类产(chǎn)品(pǐn)的业绩(jì)回报(bào)。策(cè)略回(huí)测历史表现优越，历史年化收(shōu)益8.46%、最大回撤5.71%。

今年以(yǐ)来组合绝对收益为6.90%，最大 回撤为2.75%。当前最新仓位配置为：信用债: 20.0%, 中短(duǎn)债: 80.0%。

根(gēn)据最新的仓位配置，我(wǒ)们在信用债主(zhǔ)题基金、中短债主题基金中结合基金规模、Alpha、风(fēng)险指标(biāo)等维度筛(shāi)选相(xiāng)应基金，基金推荐名单以及相(xiāng)应的权重配置建议如下。

行业轮动

8月(yuè)周(zhōu)期上游以及金融板块跌幅较小

8月板块(kuài)层(céng)面，周期上游以及金融板块(kuài)跌(diē)幅相对较小，周(zhōu)期下游以及成长等板块表现较差。行业方面石油石(shí)化、煤炭等行业跌幅最小，农林牧渔、美容护(hù)理、建筑材料等(děng)行业出现较大回撤。

下 月板块配置建议

现金流(liú)上行(xíng)，折现率(lǜ)下行：建议配置周期(qī)上(shàng)游、周期中游板块

  基(jī)于(yú)《天风金(jīn)工行业轮动系列报(bào)告(gào)之一——基(jī)于现金流与折现率的(de)板块轮动(dòng)策略(lüè)》 中的TWO-BETA板块配置模型(xíng)，我们得到(dào)如下板块现金(jīn)流折现率beta结果。

  可(kě)以看到(dào)金(jīn)融、周期上(shàng)游、周期中游对于现金流，也就是经济的景气程度敏感度(dù)较高(gāo)，而周期下游、消费、成长 板块则相对敏感度较低。因(yīn)此在现金流上行时，应当(dāng)配置金(jīn)融、周期上游、周期中游，现金流下(xià)行时应当配置周期下游、消费、成(chéng)长。

  在现金流上行(xíng)环境(jìng)中，金融、周
期上游(yóu)、中游三个板块对于(yú)折现率的(de)敏感度也存在较大差异，金融板块折现率beta为负，即折现率的上行有利于金融(róng)板(bǎn)块。因此在现金流上行，折现(xiàn)率上(shàng)行时，配置金融板块，现金流上行，折现率下行时，配置周期上游、周(zhōu)期中游板块。

  在现金流下行(xíng)环境中，成长板块折现率beta显著(zhù)高于周期下游板块，因此(cǐ)成(chéng)长(zhǎng)板块应
当在现金流下行，折现率下行时进行配置。而周期下(xià)游(yóu)适宜在现金流下行，折现率上行环境中(zhōng)配置，消费板块折现率居中，在折现率上行(xíng)下行中均有配置价值(zhí)。

  现(xiàn)金流方面我们构建了天(tiān)风(fēng)制造(zào)业活动指数同比指标作为代理变量(liàng)，构建方(fāng)法如下。

  围(wéi)绕制造业活动的指数主(zhǔ)要分为(wèi)三类：1）制
造业景气度调查(chá)：通过采购经理的预期来反映制造(zào)业情况(kuàng)，我(wǒ)们(men)选(xuǎn)取国内最权威的两大景气度指数：中采PMI和财新PMI；2）制造业行情反馈：我们选取了PPI、发电量和铁路货运(yùn)量，其中PPI代表(biǎo)工
业品(pǐn)价格与制造业息(xī)息相关，而发电量和铁路货运量也是克强指数的关(guān)键成(chéng)分，能深刻反应工业(yè)的景气度水平 ；3)进出口环境：制造业产(chǎn)业链复杂，往(wǎng)往与(yǔ)贸(mào)易强(qiáng)相关，且各国(guó)工业景气度较为同步，我们选取了进口金额、工(gōng)业(yè)企业(yè)出(chū)口交货(huò)值、美国ISM制造业协会PMI。

     数据处理步骤如(rú)下： 

1． PMI、财新PMI和美国制造(zào)业协会PMI指数已经是经过季调的环(huán)比(bǐ)类数据，我们不再进行加工； 

2． 出于数据的可得性，从2010年(nián)1月份数据开始，滚动(dòng)对过去7年的非季调类型指标进行季(jì)调，并与(yǔ)季调数据结合进行标准
化处理，对标准化后的(de)数据每月滚(gǔn)动进行PCA分解(jiě)。

    折现率(lǜ)方(fāng)面，我们(men)选择10年(nián)期(qī)中债(zhài)国开(kāi)债(zhài)到期收益率作为代
理(lǐ)变量，指标最新(xīn)走势如下：

根据最新数据，天风制造业活动(dòng)指数(shù)同比上
行，现金流
上行(xíng)，折现率下行，模型建议9月配置周期上游、周期中游板块。

    根据对应时期的板块轮动结果，我(wǒ)们构(gò板块配置月报：现金流上行，折现率下行，9月建议配置周期上游、周期中游板块u)建以下回(huí)测框架(jià)：

• 回(huí)测时 间：2010年1月(yuè)至今；

• 基准指数：沪深300指数；

• 调仓周(zhōu)期：月度调仓(cāng)；

• 调仓规则 ：每月末根据(jù)板(bǎn)块轮动结(jié)果按基准权益(yì)指数权重等比例放大(dà)持有相应板块；

• 交(jiāo)易成(chéng)本：双边(biān)0.3%（买0.1%，卖0.2%）

    根据下表可以看到，策略历史表现优异，2010年(nián)至(zhì)今大部分(fēn)完整年(nián)度相对(duì)沪深300指数超额收益为正，仅(jǐn)2014年、2022年以及2023年超额收益(yì)为负。2015年、2019年 以及2021年策略相对沪
深(shēn)300指数超额收益均达到20%以上。策略总体历史年化收(shōu)益8.71%、相对基(jī)准(zhǔn)超额8.35%。

    今年(nián)以(yǐ)来(lái)策略绝对收益为-5.70%，相对(duì)基准超额-2.51%。    

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