卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？

　　来源：市值风云

　　盈利能(néng)力下降，高端化转型亟待突破(pò)。

　　卓胜微（300782.SZ）2019年6月上市，是(shì)国内最早上市的射频前端芯片公司。

　　过了约两年时(shí)间，2021年(nián)6月30日，公司市值一度高达(dá)1800亿，较发行时翻了不止20倍，成为二(èr)级市(shì)场名副其实的科(kē)技股“股王(wáng)”。

　　而近些(xiē)年受益于政策支持及资本热潮的驱动，国内射频前端行业(yè)涌入大(dà)量新进者，在部分同质化严重的中(zhōng)低端射频前端产品领域，本土(tǔ)竞争日趋激烈。

　　如今，公司(sī)利(lì)润巅峰还停(tíng)留在2021年，市值较巅峰时期缩水近80%。

　　（来源：市值风(fēng)云APP）

　　5年营收CAGR超50%，服务安卓手机(jī)厂商

　　射(shè)频前端芯片到(dào)底是个啥？简单说，射频前端芯(xīn)片是与信号传(chuán)输相关的电(diàn)子元器件，是通信系统的(de)关(guān)键(jiàn)组成。

　　公司产(chǎn)品主要(yào)应用于智能手机等移动(dòng)智能终端产品，其次卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？(cì)还有智能穿戴、通信基站、汽车电子、蓝牙耳机等需要无线连接的领域。

　　多年来(lái)，海外头部射频企业凭(píng)借卓越的研发、创新和制造(zào)能力，几乎垄断了全球射频前端产(chǎn)业市场(chǎng)份额。

　　而本土(tǔ)市场中(zhōng)，卓胜微是目前规模最大、盈利最强的射频(pín)前(qián)端器件企业。

　　射频前端具体包括发射通路和接(jiē)收通路，一般由滤波器、功率放大器、射频开关、射频低噪声放大器、双工器等芯片。

　　这其中滤波器(qì)和功率放大器是市场容量最大，技术难度更高的领域，也就(jiù)是说这两块才最有(yǒu)利可图。根据招股书测算，2018年射频滤波器、射(shè)频(pín)功率放大器的市(shì)场(chǎng)规(guī)模占全球射频前端(duān)整体规模(mó)的(de)比重约为56%、21%。

　　（来源：卓胜微招股说明书）

　　但(dàn)对于当时亟(jí)待转型的卓胜微来说，“避难就易”也不失为一种务实的策略。公司避开了(le)射(shè)频(pín)滤(lǜ)波器和功率放大器市场，以射频开关和低噪声放大(dà)器(qì)为着力点，2010年公司开始切入射频前端芯片市场。

　　很(hěn)快公司就抱上了三星的大(dà)粗腿，三星原本也是公司转型前的电视芯片客(kè)户。

　　2018年公司的营收5.6亿(yì)，还下滑(huá)了5.3%，主因(yīn)是三星大腿不好抱(bào)了，新品控制更加(jiā)严格，三星营收(shōu)占比从46%降至23%，此外竞争激(jī)烈导致产品销量、单价(jià)下(xià)降(jiàng)。

　　但随后5年时间里，公司受益国产替代(dài)以及5G的持(chí)续渗透，整体(tǐ)营收快速增长且在量(liàng)上有明显变化(huà)。2018-23年营收(shōu)CAGR为51%，2023年营收43.8亿(yì)元。今年(nián)一季度，继(jì)续增长67.2%。

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　　公司(sī)客户覆(fù)盖的是全(quán)球主要安卓手(shǒu)机厂商，近年来随着终端库存改(gǎi)善、安卓(zhuó)新机不断涌现等，业绩有所好转，公司称产业逐渐进入上行周期。

　　（来源：卓胜微2023年报）

　　而同行思佳讯却显得(dé)有些黯淡，2018-23年营收(shōu)CAGR仅有4.3%，其中2023年(nián)以及今年前三季度分别下(xià)滑 13%、11%，今年前三(sān)季度营收为31.5亿美元。

　　（来源：iFinD，制图：市值风云APP）

　　这其中主要原因是(shì)Android智能手机客户对思(sī)佳讯的需求(qiú)下降，早在2019年(nián)主要由于华为(wèi)被列入实体名(míng)单导(dǎo)致当年营收下降12.7%。

　　此外思(sī)佳讯收入较大依赖苹果（AAPL.O），一(yī)定程度会受到苹(píng)果(guǒ)业绩影响，2023年苹果营收下(xià)滑2.7%。最终思佳讯(xùn)对(duì)苹果(guǒ)的销售额占(zhàn)比从2018年的47%上升至2023年的66%。

　　（来源：思佳讯2023年报）

　　（来源：思佳(jiā)讯2019年(nián)报(bào)）

　　在射(shè)频前端(duān)领域，一(yī)招鲜自然是行不通的，公司需要通过加快产品性能迭代等方式推出契合市场需求的新产(chǎn)品(pǐn)。

　　那么在营收增长的背(bèi)后，公司有哪些实力作为支撑(chēng)？未来(lái)有何看点？

　　向集成模组(zǔ)化发展，打造供应链自主可控能力

　　公(gōng)司是以射频分立器件——射频开关和低噪声放大器起家(jiā)，其中射(shè)频开关(guān)是公司第一大产品，2020年营收22亿，占比78%。

　　根据东海证(zhèng)券，2020年公(gōng)司(sī)射频开关业务占全球的5%，排名(míng)第五，为国内射频开关龙头企(qǐ)业。

　　但射频前端集成模组化才是产(chǎn)业发展趋势，因为射频前端芯片只(zhǐ)有不断提高集成度与性能(néng)并使体积小(xiǎo)型化，才(cái)能满足终端设备小型、轻薄、功能多(duō)样化(huà)的需求。

　　根据Yole Development预测，2021-26年，全球(qiú)射(shè)频前(qián)端市场年均复合增(zēng)长(zhǎng)率为6%，其中主要增长将来自射频(pín)模组。到2026年(nián)，射(shè)频模组、分立器件的市场规模(mó)占比分别为72%、28%。

　　（来源：卓胜微(wēi)2021年报）

　　在行业趋势(shì)下，公司将业务重心逐渐向(xiàng)滤(lǜ)波器、功率(lǜ)放大器、射频模组(zǔ)等较高(gāo)技术壁垒领域转移。

　　公司先是通过IPO净募(mù)资8.3亿(yì)，其中的92%用来(lái)投资技术难(nán)度(dù)更高的滤波(bō)器芯片、功率放(fàng)大器芯片及其模组领域。最终募投(tóu)项(xiàng)目均(jūn)已在(zài)2021年底(dǐ)结项并已达到预期使(shǐ)用效(xiào)益。

　　（来源：卓胜微招(zhāo)股(gǔ)说明书）

　　更重要的是2020年底公司便开始打造晶圆生产线——芯卓半导体产业化建(jiàn)设项(xiàng)目，旨在(zài)打通(tōng)供需产业链。

　　目前行业正向垂直整合方(fāng)向发展且大部分国际厂商拥有全(quán)产业链能(néng)力。这个举措将有助于公司构(gòu)建具有(yǒu)自主发展能力(lì)的壁垒、建立产业经营优(yōu)势以获得更大的话语权，逐渐向(xiàng)行业领先(xiān)企业靠拢。

　　具体说该项(xiàng)目先是为了实现射频SAW滤波(bō)器芯片和模组的产业化目标(bi卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？āo)，并打造了6英寸滤波器晶圆生产线。2022年公司又在6英寸产线基础上，逐步打造12英(yīng)寸IPD滤波器产(chǎn)品的生产制造能(néng)力。

　　为(wèi)什么是SAW射频滤波器？

　　首(shǒu)先，如前面所说滤波器(qì)是射(shè)频前端份额(é)最大的领域，而其中SAW凭借成熟且低成本(běn)的优势，是射频滤波器市(shì)场(chǎng)份(fèn)额(é)最大的品类。

　　其次(cì)SAW以及IPD滤波器(qì)，我国自给率仍然极低(dī)，多(duō)为外采，国产化替代(dài)的(de)空间(jiān)巨大。

　　2023年底，公司的普通(tōng)SAW滤波(bō)器已逐步升级到MAX-SAW。

　　公司称MAX-SAW属高端滤波器，采(cǎi)用POI衬底、具有(yǒu)高频应用、高(gāo)性能等特性，性能在sub-3GHz以下应用可达到BAW和FBAR的水平，BAW是比SAW技术壁垒更高的滤波器。

　　回过头看，2019年(nián)，公司实现了射频前端模组从(cóng)无(wú)到有的突破。

　　从2020年(nián)至今，公司产品从分立(lì)器件到模组逐步(bù)丰富，已推出接收端模组DiFEM、L-DiFEM、LFEM、LNA BANK、WiFi FEM、主集收发射模(mó)组L-PAMiF、L-FEMiD等，因此射频(pín)模(mó)组(zǔ)销售占比也逐年提升。

　　2023年(nián)公司的射频模组营(yíng)收16亿，占比36%。

　　（来(lái)源：卓胜微(wēi)年报、Choice终端，制图：市值风云APP）

　　此(cǐ)外，依托于芯(xīn)卓半导体产业化项目，2023年(nián)公司在国(guó)内率先正式采用Fab-Lite经营模式。随(suí)着转型的深入，公司的供应链自主可控能力有望得到提高。

　　截至最新公告，公司6英寸(cùn)产线的滤波(bō)器产(chǎn)品已实现高良率批量生产并处于满产状态，12英(yīng)寸产线的IPD工艺平(píng)台已于(yú)2024年第一(yī)季度正式转入量产(chǎn)阶段。

　　（来源：调研公司20240510）

　　加码(mǎ)研发，L-PAMiD突破(pò)从0到1

　　除了接收端模组外，值得一提的是(shì)，在国内射频前端最具挑战的发射端(duān)L-PAMiD模组产品上，公司已经实(shí)现从“0”到“1”的(de)突破，目前处于(yú)工程样品阶段。

　　L-PAMiD集成射频功率放大器、射频开(kāi)关、低噪声放大器(qì)、发(fā)射及接收滤波器(qì)/双(shuāng)工器等器件，是所有射频模(mó)组类别(bié)中技术难度(dù)最大、集(jí)成度最(zuì)高(gāo)的模组。

　　（来源：调(diào)研公(gōng)告20240429）

　　不过之(zhī)前国(guó)内友商(shāng)唯(wéi)捷创芯（688153.SH）已(yǐ)率先(xiān)突破L-PAMiD模组相关工艺技术。此外今年4月30日，慧智微-U（688512.SH）称其中高频L-PAMiD产品(pǐn)已小规模量产。

　　研发投入上(shàng)，公司不断加(jiā)码，尤其是2023年研(yán)发费用涨至6.3亿，对应(yīng)研(yán)发费用率为14%，比(bǐ)率上赶超同行，今年(nián)一季度研(yán)发费用(yòng)率(lǜ)为22.6%。

　　（来源：iFinD，制图：市值(zhí)风云APP）

　　结构上(shàng)，与思佳讯相似，公司研发第一大投入是人力成本，2023年(nián)公司研发人员占比54%，当年研发人员薪酬占研发费用比重为(wèi)54%。

　　2023年思佳讯披露工程、技术人员(yuán)占比为33%。

　　（来源：卓胜微2023年年报）

　　盈利能力下降，高端化亟待突破(pò)

　　2022年以来公(gōng)司毛利率、净利率不断下降，思佳(jiā)讯也出现这种趋势，但公司下降的幅度比思佳讯大。

　　主因(yīn)在于公司还处在转(zhuǎn)型期，高端、高毛(máo)利产品(pǐn)占(zhàn)比较低，竞争加(jiā)剧下，低毛利产品价格(gé)下降(jiàng)拉(lā)低盈利水平，半导(dǎo)体产(chǎn)业化项目也在侵蚀利(lì)润。此外2022年还有因消费疲(pí)软产(chǎn)品大额减值、上市政府补助减少的(de)原因。

　　（来(lái)源：卓胜微2023年(nián)）

　　从2023年思佳讯(xùn)年(nián)报来看，其毛利率下降的主要原因是销量减少、发生相关减值以及产品销售价格下降。

　　（来源：思佳讯年报(bào)）

　　未来，随着智能手机、平板(bǎn)电脑的性能差异逐渐缩小，下游市场竞争只(zhǐ)会愈发激烈，公(gōng)司(sī)的高端化转型亟待突破。

　　目前在毛利率水平上卓胜微：射频前端芯片国内“一哥”，士别三日敢和思佳讯掰手腕？，公司与(yǔ)思佳讯相当，2024财年一(yī)季度均在42%左右(yòu)，当(dāng)期公司净(jìng)利润为2亿。净利率上，公司稍逊色(sè)一(yī)点，2024财年一季度约(yuē)为17%，比思佳讯约低3个百分点。

　　（来源：iFinD，制表：市值风云APP）

　　从(cóng)负债来看(kàn)，2018-21年，公司有息负债率竟(jìng)然几乎为0，今年一季度提高至5.4%。前面提(tí)到的半导体产业化(huà)项(xiàng)目截至(zhì)2023年底花(huā)费(fèi)近68亿，除了定增募集(jí)来的(de)30亿(yì)，剩下的(de)主要由这些年(nián)赚的利润补齐，所以公司的分红率较低。

　　（来源(yuán)：市(shì)值风云APP）

　　近五年，公司累计扣非净利润为56亿，上市以来累计分红8.3亿，分红募资比为21%。

　　（来源：市值风云APP）

　　2022年以及2023年，公司ROE分(fēn)别为13.1%、11.8%。截止8月23日(rì)收盘，公(gōng)司PB为3.5倍。

　　（来源：市值风云(yún)APP）

　　目前实控人许志翰(hàn)、冯晨晖、唐(táng)壮共同控制公(gōng)司33.36%的表(biǎo)决权。

　　值得注意的是(shì)2023年6月唐壮因离婚(hūn)将其持有的公司6.14%的股权过户至易戈兵(bīng)女士名下(xià)，当时这起34亿离婚减持行为也引起市场一片哗然。

　　根据约定，易戈兵每年可出售的股份数(shù)量不得超过(guò)这次(cì)受让股份(fèn)总(zǒng)数(shù)量的10%，也(yě)就是公司股份的0.6%。

　　（来源：Choice终端）

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责(zé)任编辑：杨红卜

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