新”国九条”引航，四大纬度搜寻A股好公司！

投(tóu)资
小(xiǎo)红书 -第190期

近期，我国资(zī)产市场历史(shǐ)上的第(dì)三(sān)个“国九条”纲领性文件(jiàn)发布(bù)，突出了“坚持以人民为中(zhōng)心的价值取向，更加(jiā)有 效保护投 资者特别中小投资者的合法权益”等特(tè)点。“人民为中心的价值取向”与“股东利益至上”具有(yǒu)一致性(xìng)，该原则本身就是构成一笔 好(hǎo)投(tóu)资的基(jī)础法则。

在资本市场(chǎng)博弈中，中小股东天然处(chù)于劣(liè)势，资本运作(zuò)名目(mù)繁多，比如低位定增
高位减持、滥(làn)发股票期权、宁愿(yuàn)耗尽(jǐn)公(gōng)司现金乱投资也
不愿意 分红和回购等(děng)，缺少以股东利益为导向的文化会让(ràng)资本新”国九条”引航，四大纬度搜寻A股好公司！(běn)市场成为中小投资者任(rèn)人宰割的伤心地。

新“国九条”有助于改善中小股东的劣势地位，唯(wéi)有奉行(xíng)股东(dōng)利益至上，中小投资者、大股东和管理层同乘一条船的股东文化，才能长期成就一(yī)个蓬勃(bó)向上(shàng)的股市。

如何寻找“股东利益至(zhì)上”的公司？在巴(bā)菲特的多个投资案例中，这类公(gōng)司具(jù)有勇于低位回购、绝不滥发(fā)股票期权、克制并购冲动、将多余资金以分红的形式慷
慨回(huí)馈给投资者、坦诚布公、具有严格的(de)成本意识等特征。

低位回购

真正以投资者利益为重的公司往往会低位回购。低位回购让投资者不动用任何成本，就
能提(tí)高对所投资公司的持(chí)股比(bǐ)例。

巴菲(fēi)特曾说过：“所有管理者都宣称他们是股东利益的代表人。或许(xǔ)，你非常乐意(yì)把这(zhè)些人 纠集在一起(qǐ)，拉(lā)到测谎仪前，测一下(xià)他们是否说了实话。其实没有测谎仪也(yě)没(méi)有关系，管理者(zhě)以投(tóu)资者为本位的(de)最佳(jiā)标志就是，当股价(jià)被低(dī)估(gū)时(shí)，实施回购（并注销）。这(zhè)能代替(tì)测 谎仪，而(ér)且(qiě)非此莫属(shǔ)。”

低位回购就是以股东利(lì)益(yì)为导(dǎo)向的一种(zhǒng)策略。巴(bā)菲特1973年买入(rù)华(huá)盛顿邮报10%的股份，这(zhè)笔投资给巴菲特带来上百(bǎi)倍的收益，其中上市公司回购是重要的推动力量。在1975年—1991年，该公司回购了43%的(de)股份。在此期间，公司的净(jìng)收益(yì)增长(zhǎng)了7倍，而每股收益增加了(le)整(zhěng)整10倍。

巴(bā)菲特认为，公司整体的业务增长率(lǜ)并不重要，重要的是每股收益的增长率，回购 就像(xiàng)一张(zhāng)比萨少分几份，每一块比萨分到的奶酪更多。

而低位发行(xíng)股份则相(xiāng)当于一张饼切更多的比萨，每一份(fèn)比萨分到更少的奶酪，小股东因为无缘增发(fā)所以拿到更少 的利益。自2023年11月以来(lái)，低(dī)于净资产和(hé)低于发行价的发行股份融资都不再被(bèi)允(yǔn)许。

苹果(guǒ)公司自2013年耗资6303亿美元回(huí)购(gòu)了41%的股份，苹果公(gōng)司的归母净利润上升(shēng)了133%，而公司的每股复权(quán)股价上升(shēng)了约10倍。苹果公司也是巴菲特的第一大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)，他(tā)说：“每(měi)年近千亿的(de)回购意味着(zhe)我(wǒ)们的股息(xī)有0.01%的增(zēng)长，每年会带来上亿的收益。”

慎用期权

在过去三年的低迷期间，尤其是2023年以来，很多公(gōng)司加入了
低位(wèi)回购的行列，但回购的股(gǔ)票很(hěn)少被用于注销，多用于股权激励或者其他目(mù)的。

巴菲特极力反(fǎn)对上市公司(sī)滥发(fā)期权(quán)。他说(shuō)：“授予管理层股票(piào)期权实际上是打劫股东财富，并将战利品分给(gěi)管理层。”

巴菲特还说：“一个(gè)为期10年的(de)期(qī)权，低派息率、公司留(liú)存收益自(zì)身带来的复利增长，这些因素综合在一起可(kě)以给经理人带来巨大的收益，即便(biàn)他在工作中
碌(lù)碌无(wú)为，随便扑腾，也能(néng)获得丰厚收(shōu)益。”

巴菲特认为，激(jī)励管理层有更好的办(bàn)法，就像伯克希尔那(nà)样，股票期权不作为管理(lǐ)层薪酬(chóu)的组成部分(fēn)，伯(bó)克希尔的管理层根据业绩贡献获得现金奖励，如果他们想要(yào)公司股票，直接购买即可，如果他们这么做，那么说明他们站在了“股东的(de)立场上(shàng)”。

与(yǔ)硅谷的其他企业相比，微软就不发放期(qī)权，微软的(de)创始(shǐ)人比尔(ěr)·盖茨非常认同巴菲特的关于期权的观点。

克服惯性驱(qū)使

当企业的账上有(yǒu)大量的现金时，大多数管理层有着无法(fǎ)克(kè)制的乱折腾的冲动。但(dàn)绝大(dà)多数项目(mù)是低效的，多元(yuán)化往往带来多元恶化。克服(fú)惯(guàn)性驱使，将多余的现金以分红或者回购的形式回馈给
股东，才符合股(gǔ)东利益至上的要求(qiú)。

巴菲特说，就像工作的延伸会填满所有的时间一样，公司不断延伸的项(xiàng)目或(huò)收(shōu)购行为(wèi)会(huì)耗尽现金；公司(sī)领导人所谓(wèi)渴望进行的项目，无论多么(me)愚(yú)蠢(chǔn)，都会迅速得到下(xià)属精心准备的有关回报论证和战略分析的支持；同(tóng)行的行为，无论他们是扩张、收购、制定(dìng)管(guǎn)理层薪(xīn)酬等，都会被不假思索地模仿。

在巴菲特看来，公(gōng)司管(guǎn)理层克服惯性力量驱使，不(bù)做(zuò)无效并购，将多余的现金派发给股(gǔ)东才符(fú)合(hé)股东利益至上法则。

在2023年的致股东信中，巴菲特表示：“1994年(nián)我们从(cóng)可口可乐公司(sī)获得的现金分红是7500万美元。到2022年，股息增(zēng)加到7.04亿美元。成长每年都在(zài)发生(shēng)，就像生(shēng)日(rì)一样确定无疑。查理和我只需要兑现可(kě)口可乐(lè)的(de)季度股息支票(piào)。我们
预计分红很可(kě)能会(huì)继续(xù)增加。”

坦(tǎn)诚(chéng)布公和(hé)成本意(yì)识

坦诚布公的上市公司会因为透明度获得更多的估值溢价。

作为伯克希尔的董事长——巴菲(fēi)特也肩负着(zhe)与(yǔ)股东 沟通的重任。他(tā)曾(céng)说过：“在与股东沟(gōu)通企业经营状况的过程中(zhōng)，我(wǒ)们会坦诚、如实汇(huì)报(bào)好(hǎo)与(yǔ)不好(hǎo)的地方，我们的(de)方针主要采用换(huàn)位(wèi)思考的方式，如 果我处于你们的(de)位置上，希望了解哪些情况，我(wǒ)们不会亏欠你们一丝一毫。”

巴菲特自己在严控成本方(fāng)面身体力行，资产体量庞大的伯(bó)克希尔总部只有几(jǐ)十(shí)位员工
，巴菲(fēi)特旗下的企业如盖克(kè)保险和内布拉斯家
具商场都是以(yǐ)低成
本的优(yōu)势(shì)胜出。

在2003年致股(gǔ)东的信(xìn)中，谈到企业管理中的成本(běn)意识，幽默风(fēng)趣的巴菲特(tè)写道，“在伯克希尔我们特别强调成本意识，我们的模范是一位准备(bèi)刊登丈夫(fū)讣告的寡妇，报社告诉她每(měi)登一个字要二毛五(wǔ)，于是她要求刊登‘Fred Brown died’，但报社(shè)又表示每则至少要七个字，于是(shì)这位哀伤的妇人回复(fù)道，那就改为‘Fred Brown died,golf clubs for sale’。”

责编：战术恒

校对：王蔚