华泰策略：财报深读 ，关注新增供需双向改善型行业

来源：华泰睿思(sī)

A股(gǔ)中报的四大看点和行业(yè)配置启示

A股中(zhōng)报业绩(jì)已披露完毕，我们认为(wèi)，本季度财报基本延续一季报特征，但结构亮点增多：1）短(duǎn)周期(qī)继(jì)续磨低但(dàn)改(gǎi)善初现，全局性补(bǔ)库力度仍较低，或类似2013年水平；2）结(jié)构(gòu)亮点增(zēng)多，行业短周期普遍(biàn)改善，主动补库或(huò)“准补库”的行业较1Q24增 加；3）中周期(qī)继续回落，但出清及“准(zhǔn)出清”细分品(pǐn)种增多；4）A股中期分红力度创2005年以来新(xīn)高(gāo)。配置启(qǐ)示，结合库(kù)存与产能(néng)周期位置，建议(yì)关注(zhù)新(xīn)增供需双向改善(shàn)型行业，如化学制(zhì)药(yào)、包装印刷、纺织服饰、造纸等板块，此外考虑到高频景气数据韧性
仍 存，1Q24筛选出(chū)的消费电子、船
舶制造（5.6《寻找准补库与准出清》）仍可持续关注(zhù)。

核心(xīn)观点

特征1：本(běn)轮短周期继续磨低但已有改善迹象

以中证800成分(fēn)股（机构(gòu)核心投资标的(de)池）作为观察对(duì)象，中报A股非金融板块收入增速较一季(jì)报(bào)有所回落，但盈利增速呈现 底部企稳的状态，300非金融与500非(fēi)金融(róng)业绩分化，或由行业结构差异导致，反(fǎn)映行业间盈(yíng)利修复分化较为(wèi)明显；财报(bào)视(shì)角下，本轮库存周期在经历长达(dá)12个季度的(de)下行磨低期（为05年以来
最长(zhǎng)水平(píng)）后(hòu)初现改(gǎi)善迹象，但与工(gōng)业企业(yè)利润/PPI趋势之间的(de)周(zhōu)期背(bèi)离仍存，造(zào)成上述现象(xiàng)的重要 原
因之一（新能源(yuán)板块的权重增大及供过于求）在二季度仍(réng)存(cún)，剔除电力设备后的非金融利润增速自去年中报以来(lái)呈回(huí)升趋势，与工业企(qǐ)业利润/PPI基本一(yī)致。

特征2：行业(yè)短周期持续改善，补库及“准(zhǔn)补库(kù)”亮点增加(jiā)

中报(bào)广义制造业库存增速有所回暖，与(yǔ)工 业企业存货同比变化(huà)一致，但补库三要件——补(bǔ)库意愿(yuàn)（存货周转率）、补库约束（偿债(zhài)现金(jīn)流(liú)）、补库迹象(xiàng)（补库现金流）中，仅有偿债现金流增速下(xià)行这(zhè)一(yī)显著正(zhèng)向变化，存货周转率及补库现金流的(de)趋势尚不显著，或预示未来全(quán)局性主动补库的斜(xié)率较低(dī)。但中(zhōng)观行业上，短周(zhōu)期修复的行业数目(mù)增多，结(jié)合财务三张表交叉验证，光学光 电（较Q1新增，后
同）、通信(xìn)设备（新）、包装印刷（新）、造纸（新）、消费电(diàn)子、家电或已处于率先主动补库，纺织制造（新）、化学制(zhì)药（新(xīn)）、自动化设备(bèi)、航(háng)海装备或已处于被动去库后(hòu)期（准补库阶段）。

特征3：中周期继续(xù)回落，但供给侧有改善(shàn)迹象的品种增多

中报(bào)广(guǎng)义制(zhì)造业固定资产周转率继续回落，与工(gōng)业企业产能利用(yòng)率趋(qū)势一(yī)致，反映产能周期(qī)仍在下行，从(cóng)资本开支的(de)绝对强度(dù)来看，过去四个季度累计的资(zī)本开支/营收回(huí)落至接近历史均值水平，距离产能周期反转仍需(xū)时(shí)日。结构性地，产能周期的机会可关注(zhù)三类：1）主动扩产(chǎn)并(bìng)且或具备一定持续性(xìng)，化学纤维（新）、商用车、纺服（服装家纺），2）被(bèi)动去产（基本出清），包装(zhuāng)印(yìn)刷（新）、元件（新）、调味发酵品（新）、航海装备、出行链、消费电(diàn)子 、通用设备，3）主动(dòng)去产后(hòu)期（准出清），中药（新）、造纸（新）、塑料（新(xīn)）、化学制药（新）、光学光电、生物(wù)制品、化学原料、自动化设备等。

特征4：A股中期分红强度来到2005年以来最高

2024年A股中期分红公司数目创2005年以来最高值(zhí)，全A中(zhōng)期分(fēn)红（宣(xuān)告口(kǒu)径）约5201亿(yì)元，截至8.31，共有664家企业(yè)宣布进行中期分红，占(zhàn)全(quán)部A股企业的12.5%，若(ruò)进一步(bù)剔除掉(diào)亏(kuī)损企业(yè)，则这一比率上升至16.0%。300非金融派(pài)息率（TFQ，后同）、股息率（TFQ，后同(tóng)）均高(gāo)于500非金融，显示(shì)出龙(lóng)头企业(yè)分红(hóng)能力具备显著优势。行业层面，①派息率：通(tōng)信、纺织服装(zhuāng)、食品饮料(liào)、煤(méi)炭等板块派息比率居前，建(jiàn)筑装饰、房地产、银行、环保等板(bǎn)块派息比率居后；②股息率：银行、煤炭、石油石化 等板块股(gǔ)息率居前，国防军工、电子、计(jì)算机(jī)、社会服务等板块股息率居后。

风险提示：地(dì)产下行压力超预期；海外流动性(xìng)紧缩压力超预期。

正文(wén)

特征1：库存(cún)周期继续磨低但已有改善迹象

单季度维度(dù)，中证800非金融成(chéng)分1Q24、2Q24分别录得-5%、0.2%盈利增速（归母净利润口径(jìng)，后同），自2023年中报(bào)以来，持续底部(bù)低位震荡；800非(fēi)金融成(chéng)分1Q24、2Q24分别录得1.5%、-2.2%的收入(rù)增速，营收趋势在季度级(jí)别走势仍偏弱，主(zhǔ)要受银行、电力(lì)设备等权重板(bǎn)块业绩(jì)拖累。板块结构上，沪(hù)深300非金(jīn)融的盈利和收入增(zēng)速趋势(shì)与中证(zhèng)500非金融表现分化，500非金融(róng)修(xiū)复而300非金
融则持续(xù)磨(mó)底，或是(shì)由于行业结构差异(yì)导(dǎo)致，反映行(xíng)业间盈(yíng)利修(xiū)复分化明(míng)显。

四个季度滚动加总（TFQ）口径能更加清晰的展示(shì)盈利的周期性(xìng)变化，TFQ口径下，非金融企业的收(shōu)入增(zēng)速仍处于下行通道但利润增速已回升，体现出企业降本(běn)增效卓(zhuó)有成(chéng)效；通常库存周期上行时(shí)长为4-7个季度，回落(luò)时长为6-10个季度不等，总计3年半左右，本轮库存周期下行(xíng)及磨底(dǐ)的时长已长达12个季度，2Q24或有改善迹象。当前(qián)位(wèi)置关注：1）本轮盈利下行周期是否结束(shù)，企业能否进入主动补库周期？2）宏观 与微观数据的差异是否(fǒu)仍在
？在5.6《寻找准补库与准(zhǔn)出清(qīng)》中我们提到产能过剩行(xíng)业在统计口径中的影响权重(zhòng)不同，是造成宏微观(guān)数据差(chà)异的重要因素，当(dāng)前这种情况是否改善？

2Q24电力设备板块单季度盈利增速录得(dé)-63%，较1Q24（-56%）进一步回落，这或意味着宏(hóng)微观数据差异仍会持续。电(diàn)力设备2Q24盈利增速为-63%，较1Q24进一步回(huí)落，这(zhè)一表现在31个一级行业 中仅高于房地产，但其利(lì)润(rùn)占(zhàn)非金融板块的权重(zhòng)达到了9.8%（以基准期2023Q1计算），是(shì)房(fáng)地产利
润占(zhàn)比总(zǒng)和的8倍(bèi)，其对于非金融盈利增(zēng)速的拖累要远高于房地产。在剔(tī)除电力设备后，800非金 融去年(nián)中报以来(lái)的季度盈利增速分别为-11%、7%、-1%、0%、0%，2Q23作为盈利底基本成立，与工业企业利(lì)润和PPI的同比趋势(shì)一致(zhì)。

库存方面，800广义(yì)制造业（包(bāo)括中游材料(liào)、中游制造(zào)、可选商品消费、必选消费(fèi)、电子，后(hòu)同）库存增速在2Q24较
一(yī)季度有所回升，涵盖(gài)面更广的800非金融地产库存增速自去(qù)年中 报以来已经连续三个季度低位走平，2Q24也(yě)出(chū)现回(huí)升(shēng)迹象，两者的趋势基(jī)本和(hé)工业企业产成品存(cún)货增速的(de)趋势一致。

相较于当前(qián)已经(jīng)表现出来的(de)库存数据，我(wǒ)们更在(zài)意(yì)库存变化的先行指标的指引。通常(cháng)而言(yán)，制造业库存增速上行启动前，我们会从三张表的其(qí)他项目上(shàng)看到一些(xiē)交叉验证(zhèng)的(de)信号：1）存(cún)货周转率，通常领先存货增速1-2个季度，反映企业的补库意愿或必要性，其含义
与(yǔ)库存天数基本雷同(tóng)，2）偿债现(xiàn)金流，作为负相 关 指标领先存货(huò)增速0-1个(gè)季(jì)度，偿(cháng)债压力(lì)是企(qǐ)业补库能力的约束项，还款压力减轻意味着企业能“轻 装上阵”补库(kù)存，3）补库现金流(liú)，领先存货增速1-4个季度不等，反(fǎn)映企业的实际补(bǔ)库(kù)行为(wèi)是(shì)否已经在发生，即(jí)补库迹象，现(xiàn)金(jīn)流量表能够比(bǐ)资产负债表更(gèng)早看到实际现金的运(yùn)用情况 。在一个典型的补库启动时点(diǎn)前，通常会看到(dào)存货周(zhōu)转率(lǜ)拐头上行、偿债现(xiàn)金流拐头下行、补库(kù)现金(jīn)流拐头上行的组(zǔ)合(hé)。

从中报来看，上述三个条(tiáo)件的(de)组合状态，隐(yǐn)含广义制(zhì)造业未来几个季度的补(bǔ)库进程或较为曲折(zhé)。第(dì)一，2Q24广义制造业存货周转率环比回落，或主要由需求偏弱导
致（参考图6），反映全行业库存天(tiān)数处于高位震荡。第二，2Q24广义制造业(yè)偿债(zhài)现(xiàn)金流同 比继续下行，本轮偿债(zhài)压力高峰为2Q23，还款对现(xiàn)金流 的占(zhàn)用对
补库(kù)存不构成强约束。第三，2Q24广义制(zhì)造(zào)业补库(kù)现金流同比较(华泰策略：财报深读，关注新增供需双向改善型行业jiào)1Q24有所回升，但(dàn)未脱离自2Q23以来的区间震(zhèn)荡(dàng)，未看到明确(què)的上行趋势。

特征(zhēng)2：行业短周期改善，补库/准补库行业增(zēng)多

尽管非金(jīn)融板块全局补库特征尚华泰策略：财报深读，关注新增供需双向改善型行业(shàng)不(bù)明确，但(dàn)结构上(shàng)积极(jí)表现的行业数量在(zài)增加，相较于1Q24，我们看到更多的行业进入被动去(qù)库存（收入增速改善，库存增速磨底）甚至主动补库(kù)存(cún)（收入和库存增速(sù)均向上）的阶段。

其(qí)一，从 归母净利润(rùn)的视角来看，较1Q24，我们看到了更多板块的盈利(lì)在改善；中游制造（电力设(shè)备、机械设备、汽(qì)车、军工）受新能 源需求周期回落(luò)及产能过剩影响，增速进一步(bù)回落，为利润拖累最大的板块；上游资源（石油石化、煤炭(tàn)、有色）受工业金属价格上(shàng)涨影响，利润增速的降幅进一步收窄(zhǎi)；必选消费（医药(yào)、食品饮料、农业）受猪周期回暖影响，利(lì)润增速降幅有所收窄；可选服务（商贸零售(shòu)、社会服务(wù)）受去年同期(qī)高基(jī)数影响，增速进一(yī)步回落；中游(yóu)材料（建材、基础化工、钢(gāng)铁）受部(bù)分化工(gōng)品补库周期开启影响，增速降幅有所收窄。

可选商品（家电、轻工、纺 服(fú)、美(měi)容护理）、TMT（电子、通信、传媒、计算机）、公(gōng)共产业（交运、建筑、公用事业、环(huán)保）则利润有不同程度(dù)的上行，其中可选商品(pǐn)受出口景气回升推动(dòng)，TMT受全球半导体周期继续回暖推 动，公共产业受发电量提(tí)升(shēng)和成本端煤价回(huí)落推动。

其二，结合收入、库存、补库三要素维度(dù)，我们可以看到更多的行业进入补库或准补库阶段(duàn)。单(dān)纯以收入增速、库存增速在过去两个季度的趋势变化作为界定标准，TMT中的部分子行业（消费电子、半导体、计算机设备、通信设备、元件）、部分(fēn)出口链（家电、轻(qīng)工、纺织服(fú)装）和中(zhōng)游资(zī)本品（通用设备、自动(dòng)化(huà)设备）似乎已进入“技(jì)术性”主动补(bǔ)库阶段(duàn)；而“技术性”被动去(qù)库存的行(xíng)业数量较今年一(yī)季报(bào)也有所增(zēng)加。另一方面，新能(néng)源(yuán)较今年一季(jì)报在主动(dòng)去(qù)库阶(jiē)段中走的更“深”一些，库(kù)存(cún)去(qù)化(huà)的速度(dù)加快，其中电(diàn)网设备、风电设备收入增速下行已(yǐ)趋于平缓，有望(wàng)更早(zǎo)进入被(bèi)动去库。

进一(yī)步地，我们结(jié)合补库(kù)三要(yào)素挖(wā)掘“胜率(lǜ)更(gèng)高”的补库或准补库(kù)行业，在技术性(xìng)主动补库和(hé)被动去库行业初步筛选中，增加三个(gè)条件：1）有补库意(yì)愿：存货周转率上行，2）无补(bǔ)库约束或约束较(jiào)低：偿债现金流(liú)同比(bǐ)回落或处于历史低位(wèi)，3）有补库迹象：补库现(xiàn)金流同比改善。同时满足以上三者的行业为，主(zhǔ)动补库行业：消费电
子、家电、光学(xué)光电(diàn)子(zi)（面板）、通(tōng)信(xìn)设备、包装印刷、半导体、造纸；准 主动(dòng)补库行业（被动去库后期）行业：自动化设备、航海装备、纺(fǎng)织制造、化学制(zhì)药、小金属。此外，考虑到当前市场溢价偏高，我们再叠加一(yī)层基本面改(gǎi)善的逻辑，在上述两 类结果中，负面剔除掉ROE或净利率仍未(wèi)回(huí)升的板块，筛选结果为：1）主动补库行业：消费电子、通信设备、造纸，2）准主动补库行业（被动去库(kù)后期）：航海装备、纺织制造、化学制药。

特征(zhēng)3：供需指标继续指示中(zhōng)周期仍处于下行周(zhōu)期

产能周(zhōu)期视角，中报(bào)广义制造业固定资产周(zhōu)转率较1Q24进一步回落，反映产能周期继续处于下行阶段，其(qí)趋势与(yǔ)工业企业产能利用率趋势基本一致。与之对应地(dì)，广(guǎng)义制造业资本开支同比(bǐ)自3Q23起转入连续(xù)负增长，2Q24较(jiào)今年一季报进一步下行，在建工程同比自4Q23起转入连续负(fù)增长，2Q24降幅有所收窄但资本开支指示其或仍(réng)在回落区间(jiān)。

但从资本开支的绝对水平来看，距离产能周期见底或仍有(yǒu)一段路程(chéng)要走。支撑前(qián)述结(jié)论(lùn)的第一种预测指标是(shì)资本(běn)开支占(zhàn)营(yíng)收比重（TFQ口(kǒu)径(jìng)）。资本开支(zhī)占营(yíng)收比 重（TFQ口径）反映产能 供给(gěi)与(yǔ)需求的相对强度，其波动周期滞后(hòu)于产能(néng)利用率（或固定资(zī)产周转率），但其绝对位置的高低，在 产能(néng)周期的底部区域，有一定规律，即：资本开支/营收位于(yú)历史区间均值(zhí)1倍(bèi)标(biāo)准差以下时，产能周期往往探底(dǐ)回升。上一(yī)轮(lún)全局性的制造业(yè)产能(néng)周期底部为2016Q3,2016Q4广义(yì)制造业资本开支跌破(pò)均值以下1倍标准 差(chà)，产能利用率也对应回升。类 似的规律，在典型
行业的产能利用(yòng)率拐点时期(qī)，也常常出现，如2013年的面板、2014年的光伏、2016年(nián)的化工、2016年的食品饮料。2Q24广义制造业资本开支较(jiào)前期高点已有显著回落，当前位于历史(shǐ)均值水(shuǐ)平
，反映潜在供给（资本开支→在建工程(chéng)→固定资产）大量(liàng)释放的局(jú)面尚未结束(shù)。

第二种预测(cè)手段是看关键行(xíng)业(yè)的资本开支/折旧摊(tān)销。资本开支/折旧摊销反映新增供给和供给消耗速度的(de)相(xiāng)对强弱，其指引(yǐn)效(xiào)果会稍弱于资本开支/营收，但可作为辅助(zhù)判(pàn)断。如果供给压力较大的行业资本开(kāi)支/折旧摊(tān)销普遍跌破(pò)1，则有望看到全局产(chǎn)能周期的反转。例(lì)如(rú)，上一轮全局性(xìng)产能周期底
部为2016Q3,2016Q4开始反转，彼时供给压力(lì)较大的行业为化工、钢铁、工程机械和白(bái)酒，其中(zhōng)，工程机械的资本开(kāi)支/折旧摊销于(yú)2015Q1跌破(pò)1，白酒的资本开支(zhī)/折(zhé)旧 摊销于(yú)2016Q2跌破1，化工和钢铁的资本开支/折旧(jiù)摊销均于2016Q4跌破1，也与全局性(xìng)产能周期反转的时点(diǎn)相对应。

从资(zī)本开(kāi)支/折(zhé)旧摊销维度来看(kàn)，当前供给(gěi)压力较大(dà)的(de)行业——光(guāng)伏、能源(yuán)金属、乘用车、半导体(tǐ)的比值都在2.5-3.0之(zhī)间，距离(lí)关键反转位或还需要一定等待，与资本开支/营收指标的指向一致。

结构上，参照库 存周期的划分方式，我们以固定资产周(zhōu)转(zhuǎn)率（产能利用率的代理观察变量(liàng)）、资本开支/营收这样一前一后的两个变量，将产能周期(qī)划分为四个阶段：主动(dòng)扩产（固定资产周转率和(hé)资本开支同比均上行）、被动扩产（固定资产(chǎn)周转(zhuǎn)率下行，资本开支同(tóng)比上(shàng)行(xíng)）、主(zhǔ)动去产（固定资产周转率和资本开支同比均下(xià)行）、被动去产（固定资产(chǎn)周转率上行(xíng)，资 本开支同比下行）；其中，主动扩产和被动 去产阶段为产能周期(qī)的上行/正向变化阶段，特征为资本开支（供给）的增速慢于营收（需(xū)求(qiú)）增速，主动(dòng)去(qù)产末期的行业作
为“准出清”行业，同样(yàng)值得(dé)高度关注，且由于基本面更加“左侧”，交易拥挤度可能更低。

第(dì)一类机会为主动扩产且(qiě)中期内还具有(yǒu)持续性（景气类），这一阶(jiē)段的特征为1）固(gù)定资产周转率上(shàng)行、2）资(zī)本开(kāi)支/营收上行，3）资本开支/营收的绝对水平处(chù)于历史均(jūn)值以下。企业为了迎合需求的周期性复苏而扩大投产，考虑资本开(kāi)支/营收的(de)绝对位 置是为了增(zēng)加前瞻判断的强(qiáng)度，若资本开支(zhī)/营收低于历史均值水平，则(zé)更有可能看到产能利用率的进一步攀(pān)升(shēng)。满足主(zhǔ)动扩(kuò)产特征的行(xíng)业筛选结果为：商用车(chē)、航运(yùn)港(gǎng)口、化学纤(xiān)维、其他电源设备（前三大权重股属(shǔ)于船(chuán)舶、电(diàn)网链）、纺服（服装家纺）、铁路公路。若(ruò)再考虑行业资本(běn)开支/折旧摊销是否接近1，则筛选结(jié)果为：商用车、纺服（服装家纺）、化学纤维。

第二类机(jī)会为(wèi)被动去产行业(yè)（出 清类），这一阶(jiē)段的特征为1）固定资产(chǎn)周转率拐点已(yǐ)现(xiàn)、2）资本开支/营收仍(réng)在下(xià)行，3）资本(běn)开支/营收的绝(jué)对水平处于历史(shǐ)低位（接(jiē)近均值(zhí)-1x标准差）。行业经历了漫长的供给出清后(hòu)，供需格局出(chū)现(xiàn)企稳或反转迹象，但企业资本开支意愿(yuàn)还是较为谨慎，资本开支还在(zài)滞后性地回落或以低于(yú)营收增速的速(sù)度增长，供需格局会进一步改善，带动固定资产周转率向上。满足被动去产特征的行业筛选结果(guǒ)为(wèi)：出行链（航空(kōng)机场）、消费电子、通(tōng)用设(shè)备(bèi)、调味发酵品、包装印刷、元(yuán)件、通信服务、航海装备、燃气(qì)。若 再考虑行业资本开支(zhī)/折(zhé)旧(jiù)摊销是否接(jiē)近1或(huò)历史底部，则筛(shāi)选结果
为：消费(fèi)电子、元件
、通信(xìn)服务、航(háng)海装备、航空机场。

第三类机会为主动去产后期行业（准出清类），这一阶段的特征为1）固定资产周转率降(jiàng)至历史(shǐ)低
位，2）资本开支/营收加速下行，3）资本开(kāi)支/营收的绝对水平处(chù)于历史低位（接近均值-1x标准差）。4）需求(qiú)增速不出现“下台阶式”变化(huà)。这一阶段产能
利用率还未完全见底，供给也仍待释放，但资本
开支(zhī)强度在快速接近可能触及供需平衡关键位置，如(rú)果资本开支趋 势(shì)进一步延续，则(zé)有望短(duǎn)期看到供需平衡的曙光。要注意地是，这(zhè)一阶段(duàn)的行业可能面(miàn)临需求增速“下(xià)台阶”，“准出请”的判断应当考虑其需求中(zhōng)枢(shū)是
否相对平稳。满足主(zhǔ)动去产后期特征的(de)行业筛选结果为：光学(xué)光电子、中药Ⅱ、生物制品(pǐn)、化学制药、自(zì)动化(huà)设 备、休闲食品、轻(qīng)工（家具用品）、造纸、塑料。若再考虑行业资本开(kāi)支/折旧摊销是否接近1或历史底部，则筛选(xuǎn)结(jié)果为：光学光电子、中药、生物制品、化学(xué)原料、自动化(huà)设备(bèi)、造纸。

特(tè)征4：中期分红创2005年以来最(zuì)高值

高股息成为年内重(zhòng)要投资策(cè)略，政策推动下(xià)上市公司分红创新高。2024年A股中期(qī)分红公司数(shù)目创2005年以(yǐ)来 最高值，中报全A中期分(fēn)红（宣告口径）约5201亿元(yuán)，截至8.31，共有664家(jiā)企业宣布进行中(zhōng)期分(fēn)红，占全部A股企业的12.5%，若进(jìn)一步剔除掉亏损企业，则这一比率上升至16.0%。300非金融派息率（TFQ，后同）、股息率（TFQ，后同）均高于500非金融，显(xiǎn)示出龙头企(qǐ)业分红能(néng)力具(jù)备显著优势(shì)。

行业层面(miàn)，①派(pài)息率(lǜ)：通信、纺(fǎng)织服装、食品饮料、煤炭(tàn)等板块派(pài)息比率(lǜ)居前，建筑装饰、房地产、银行、环保等(děng)板块派
息比率居(jū)后；②股息率：银行、煤(méi)炭(tàn)、石油石(shí)化等(děng)板块股息率居前，国防军工、电子、计算机(jī)、社(shè)会(huì)服务等板块股息(xī)率居后。

按照ROE稳定(dìng)性（以过(guò)去三年ROE标准差表征）、派息率稳定性（以过去三年派息率标准差表征）、股息率三个维度划分，我们(men)进一步将高股息划分为三类：

稳健型(xíng)红利：该类(lèi)红利行业ROE稳定性高、派息率稳定性高，但股息率不一定高，代表的稳态高股息板块有银行、基础建设、物流等板块，这类板块主(zhǔ)要关注交易结构及(jí)估值；

动态型红(hóng)利：该类红利行业ROE波动强、派息率波动强，且过去1年(nián)内(nèi)ROE与(yǔ)派(pài)息率均呈现上升趋势，代表的动态高股(gǔ)息板块(kuài)有航运、水泥(ní)、商用(yòng)车、广告营(yíng)销、油气开采等板块 ，这类红利行业股息率的持续性取决于ROE后续能否持续提升；

潜力型红利：该类(lèi)红(hóng)利行业ROE波动弱、派息率波动(dòng)强，说明(míng)其盈利稳定(dìng)，但派息政策不稳定，代表的潜力高股息板块有(yǒu)通(tōng)信服务、食品加工、炼化及贸易(yì)、酒店(diàn)餐饮、休闲食品、公路铁路(lù)，这类红利(lì)行 业股息率高低却决于公司(sī)政策，可提高(gāo)分红比例。

风险提示

1）地产下行压力超(chāo)预期：若地产(chǎn)下行压力超预期，则(zé)或对相关行业财务表现造成影(yǐng)响。

2）海外流动性(xìng)紧缩压(yā)力超预期：若海外流动(dòng)性紧缩压力超(chāo)预期，则对其敏感度较高的行业或受影响。

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