日本结 束负利率政策对全球金融市场影响几何

到2024年年底，人民币对美元汇率有望(wàng)回升至7.0上下。

近期日本(běn)央行结束负利率(lǜ)政策的做法引发了全球金(jīn)融市场的高度关注(zhù)。

长期以来，日(rì)本央行的(de)低利(lì)率政策给全球金融市日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何场提供(gōng)了低成本流动性支持。日本央行时隔17年之后的首次
加息，将对(duì)全球金融(róng)流动性产(chǎn)生显(xiǎn)著影响，进而扰动全球外汇市
场。未来一段时间内，日本央(yāng)行大概率将实施审慎渐进的(de)加息策略，短(duǎn)期内(nèi)对全球外汇市场的(de)影(yǐng)响可能较为有限。在2024年，美联储的货币政策操作仍是主导全球外汇市场走势的最重要因素。

3月19日，日本央(yāng)行公布3月份利率决议。这份决(jué)议包含四项重要内容：一是结束负利率(lǜ)，将基准(zhǔn)利率从(cóng)-0.1%~0上调至0~0.1%，这是日(rì)本(běn)央行自2007年以来的首次加息；二是结束收益率曲(qū)线控制政策，不再对10年期(qī)日本国(guó)债收(shōu)益(yì)率进行区间控制；三是停止购买股票(piào)ETF和房地产投资信托(tuō)基金（J-REITs）；四
是维持购买日本国债规模不变(biàn)。

日本央行(xíng)结束负利(lì)率政策的主要原因如下(xià)：

第一，日本(běn)经济转向(xiàng)温(wēn)和复苏(sū)。2023年四个(gè)季度日本GDP同比增速分别为2.6%、2.3%、1.6%和1.2%，经济活动趋于正常(cháng)化，供给侧约束减弱(ruò)，负向产出缺口基(jī)本消失(shī)。

第二(èr)，国内工资呈现明显增(zēng)长。3月15日，日本最大的
工会组织——日本工会(huì)联合(hé)会（Rengo）表示(shì)，日本大型公(gōng)司同意在(zài)2024财年将工资提
高5.28%，这是自1991年以(yǐ)来的最大涨幅。

第三，日本通货(huò)膨(péng)胀率连续超过2%的通(tōng)胀目
标。2022年(nián)4月至2024年2月，日(rì)本CPI和核心CPI同比
增速连续23个
月高于2%的(de)通(tōng)胀目标。其中，2023年(nián)7月至(zhì)2024年2月，日本服务价格同比增速连续8个月高于2%。

就未(wèi)来加(jiā)息路径而言，日本(běn)央行行长(zhǎng)植田(tián)和(hé)男预计，日本央行(xíng)债券持有量将在短期内保(bǎo)持稳(wěn)定，未来将会减少债日本结束负利率政策对全球金融市场影响几何券购(gòu)买，但(dàn)现在无法确定具体时(shí)间和幅(fú)度。此外(wài)，日本(běn)央行暂无计划在近期(qī)内出售所(suǒ)持ETF，且(qiě)利率调整速度将取(qǔ)决于经(jīng)济情(qíng)况(kuàng)。

从日本通货膨胀走势与经济复苏前(qián)景来看，笔者认(rèn)为，日(rì)本(běn)央行在未来一段时间内将会实施审(shěn)慎渐进的加息策略(lüè)。正是由于日本收紧货币政策的过程(chéng)将是较为 缓慢的，那种对于日元利息大幅上升导致全球日元(yuán)套利交易迅(xùn)速萎缩(suō)甚至显著(zhù)逆转(zhuǎn)，进而对特定
国际金
融市场造成(chéng)大幅(fú)冲击，甚至引爆国际金融危(wēi)机的(de)可(kě)能性，从(cóng)短期来看依然较低。

在(zài)过去一(yī)段时间内，日本股市(shì)指数上涨与日(rì)本对美元汇(huì)率贬值之间存(cún)在较为明显的相关性。这或许(xǔ)有两种潜在解释。一是(shì)日元贬值有助于改善日(rì)本企业出口，进
而提(tí)振部分日本上市公司基(jī)本面。二是日元贬值有助(zhù)于提高日本跨国公司的全(quán)球经营与投资(zī)业绩。换言(yán)之(zhī)，如果未来一段时间，随着日本货币
政策(cè)调整，日元对美元汇率由(yóu)贬转升的话，那么受到日元贬值推动的日本股市(shì)指数上涨就可能难以持(chí)续。

长期以来，日(rì)元低利率 政策给全球金融市场提供了低成本的流动性支持。从本次加息开启的日本货币政(zhèng)策调整，在未来可能(néng)导致国际金融流动(dòng)性(xìng)规模下降与成本上升，这将(jiāng)对(duì)全球(qiú)外(wài)汇市场产生(shēng)直接影响(xiǎng)。

日美(měi)利差(chà)是影响日元汇率(lǜ)走势的重要因素。2024年(nián)日美央行 货币政策的背离程度将(jiāng)会加大(dà)，也即日本央行将实施(shī)紧缩货币政策(cè)而美联储将实施宽松货币政策。这意味着(zhe)在今年年内，日美(měi)利差可能呈现持续收窄趋势，由此导致的资本流动将推动日元 对美元汇率升值。一(yī)方面(miàn)，随着日本央行提
高(gāo)政策性利率以及取消国债收益率曲线控制(zhì)政策(cè)，10年(nián)期日本国债收益(yì)率有(yǒu)望逐渐走高 。另一方面，随着美联储在2024年下半年步入降息周期，10年期美国国债收益率在(zài)2024年下半年大概(gài)率会回落到3.5%~4.0%。尽管近期日元对(duì)美元汇率不升反降，但笔者认为，到2024年年底，受日美利差收窄影(yǐng)响，日元对美元汇(huì)率有望回升至130上下。

日元是美元指数货(huò)币篮中的第二大货币，权重达到13.6%。随着日(rì)元对美元汇率显(xiǎn)著 升值，美元指数(shù)大概率将逐
渐(jiàn)走弱。笔者预计，随着美联储在 2024年下半年步入(rù)降(jiàng)息周期以及10年期美债收益率回落，美元指(zhǐ)数在2024年下半年将会跌破100。不过，美元指数走势(shì)面临较大不确定性。例如，如果今(jīn)年年底 特朗普重新赢得美国大选，由此给全球经贸关系、地(dì)缘(yuán)政(zhèng)治格局带(dài)来的冲击将导致美元指数的(de)波动性显著上升。

近
期人民币对美元汇率(lǜ)面 临较(jiào)大(dà)贬(biǎn)值压力(lì)，其原因在于：一方(fāng)面(miàn)是受(shòu)到美国国内基本面推动，美元指数表现(xiàn)较(jiào)为强劲；另一方面，在美元自身走强的背景下 ，人民币对美元适当(dāng)贬值，有助于实现人民币对CFETS货币篮指数的稳定，且可以通(tōng)过进口价(jià)格渠道(dào)来(lái)适度提振通(tōng)胀水(shuǐ)平(píng)。

笔者认为，在2024年剩余时间(jiān)内，尤其是2024年下半年，人民币(bì)对美元汇率将逐渐(jiàn)企稳并可能适度升值。

其一，如
前所述，随着美(měi)联储在2024年下半年步入降息周期，10年期美国国债收益(yì)率和美(měi)元指数(shù)均可能(néng)在双向波动的前(qián)提下(xià)温和回落。

其(qí)二，中(zhōng)国经济增长内生动力有所增强、增长预(yù)期也在显著改善。具体而言(yán)，一是近期(qī)整(zhěng)体来看高频宏观数据表(biǎo)现超出市场(chǎng)预期。二是扩张性财政货币政策有望持续
发力。三是下半年如果三(sān)中全会召开，或将会显著提振各类主体预期。四是近期美国财长耶伦访华意味着短期内(nèi)中美关(guān)系可能出(chū)现边际性(xìng)改善。

综上所述，到2024年(nián)年底，人民币对美元汇率(lǜ)有望(wàng)回升至7.0上下，且人民币对CFETS货币篮指数将大致保持不变。考虑到日元与人民币对(duì)美元汇率升值幅度(dù)的差异，人民币(bì)对日元汇率在2024年下半年(nián)可(kě)能出现温和贬值。

（张明系中国社科院金融所副(fù)所长、国家(jiā)金融与发展实验室(shì)副主(zhǔ)任，陈胤默系北京语言大学讲师、中国社科院(yuàn)国(guó)家金融与发展实(shí)验室研究(jiū)员）

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