大降息！最难的时候过去了？

北京时间9月(yuè)19日凌(líng)晨，美国联邦储备委员会宣布，将联邦基金利(lì)率目标区间(jiān)下调50个基点，降至4.75%-5.00%之(zhī)间的水平。

点阵图显(xiǎn)示，10位决策者预计，在(zài)今年剩下的两次议息(xī)会议中至少每次降息25个基点。同(tóng)时，美联储将(jiāng)今(jīn)年GDP增速中值小幅下调至2.0%，PCE小幅下调(diào)至(zhì)2.3%，失业率上调至4.4%。

市场(chǎng)表现(xiàn)有(yǒu)些纠(jiū)结(jié)：决(jué)议公布后，美三大股指先涨后跌(diē)，美元先跌后涨，美债收益率集(jí)体收涨，黄金盘中创历史新高后转跌。

这(zhè)是美联储近四(sì)年来首次(cì)降息，标(biāo)志着全球正(zhèng)式开启新一轮(lún)的宽松(sōng)周期。

不(bù)过，美联储超(chāo)预期(qī)操(cāo)作，是否意(yì)味着美联储看到了市场看不(bù)到的(de)“魔(mó)鬼”，暗示美国经济将陷入衰退？全球大类资产(chǎn)价(jià)格(gé)将怎么走？投资者该如何(hé)操(cāo)作(zuò)？

本文分(fēn)析美联储决议、大类资产价格走势和投资(zī)策略。

本(běn)文逻辑

一、超预期(qī)降息

二、周期性走势

三、投资者策略

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超预期降息

简单(dān)复盘近(jìn)四(sì)年美联储的(de)货币政策：

2020年3月，受全球公共卫生事(shì)件冲击，美国股市(shì)接连暴跌熔断，失业率(lǜ)飙(biāo)升。美联储极速(sù)应对，将利率降到零，同时实施无上限量化宽松；联邦政府(fǔ)调整(zhěng)财政政策，通过纾困法案将2.1万(wàn)亿(yì)美元（占当年GDP的9.8%）现金(jīn)发放给普通家庭。这一政策组合收得奇效，拯救了市场，美(měi)股迅速反弹，需求快速复苏。

2022年，受流动性泛滥、全球(qiú)供应链危机、世(shì)界石油危机等(děng)冲击，美国(guó)爆发近40年最严重(zhòng)的大通(tōng)胀。美国家(jiā)庭把现金补贴迅速转化为购买力，就业和供给恢复严重(zhòng)滞后，工资和物价快速上升，CPI一(yī)度(dù)超过9%。

美联储果断采取近40年(nián)最激进的加息政(zhèng)策，将联邦基金利率推高至(zhì)近20年(nián)最高水平，并(bìng)在高位维持了14个月(yuè)之久。期(qī)间，金融市场爆发(fā)了硅谷银行危机，美(měi)联储采取了结构性操作遏止了危(wēi)机在区(qū)域性银(yín)行(xíng)市(shì)场蔓(màn)延。

同时(shí)，还出现了内容(róng)生(shēng)成式人工智能浪潮，以英伟达为代表的七巨(jù)头掀起(qǐ)了一轮大牛(niú)市，推动美三大股指在高利率周期屡创历史新高。

从2023年11月开始，金融市场开始押注美国经济衰退进而迫使美联储(chǔ)降息。

我在今年年初预测美联储(chǔ)将(jiāng)在6月份降息(xī)。不过，一(yī)季度通胀粘性推迟了降息预(yù)期，不少人认为(wèi)今年美联储不(bù)再降息。不(bù)过，我认为，下半年通胀将持续回落，坚信美联储9月份降息。

如今，通胀持续回(huí)落，美联储顺势降息。但(dàn)是(shì)，关于(yú)降(jiàng)息(xī)的幅度——25个基点还是50个(gè)基点，市场存在分歧，我一直押注25个基(jī)点(diǎn)。直(zhí)到议息会议前两天，50个基点(diǎn)的降息预期快速占上风。

美国时间周二收盘，芝商所（CME）的工具(jù)显示，期货市场预计美(měi)联储本周降息50个基点的概率从一周前(qián)的34%上升至(zhì)63%，降息25个基(jī)点的(de)概率(lǜ)从一周前(qián)的66%降至37%。根据当时的市场预期，我修(xiū)正了自己的降息预测，从25个基点上调至50个(gè)基(jī)点。

通常(cháng)，美(měi)联储(chǔ)的决议一般不(bù)会偏离临近的市场预期太(tài)多。本次(cì)决议声明(míng)显示，票(piào)委(wěi)中共有11人赞(zàn)成降息50基点，仅米歇尔(ěr)·鲍曼一人反对，他(tā)支持降25基点，成为2005年来首位投反对票的联储理事(shì)。尽管(guǎn)出(chū)现(xiàn)罕(hǎn)见的反对票(piào)，但降息(xī)50个基点在美联储内部达成了(le)基本(běn)共识。

怎么理解(jiě)降息(xī)50个基点？

交易员们在最(zuì)后时刻押注50个基点，但是当利(lì)率决议公布后，市场表现有些不知所措。通常，超预(yù)期降息将刺激股票上涨，但这也可能给市场释放不详的信号：美联储看到了市场没有的“魔鬼”。

美联储的工作(zuò)是一种风险管理，货(huò)币政策和预期管(guǎn)理必须在(zài)通胀风险与失(shī)业风险之间保持平衡(héng)。市场与(yǔ)美联储之间是相互博弈的关系，交易员们在临近降息时也给美联(lián)储施压。

当然，我的理解是，美联储本次并非“屈从”而是“顺从(cóng)”市场。作为四年来首次降息便大幅度(dù)操作，至少说明美(měi)联储理事们担(dān)忧(yōu)失业加剧的风险，并试图(tú)防止美国经济衰退。

本次议息会议发布的经(jīng)济预测显示，美联储将今年美国GDP中值从之前的2.1%下调到2.0%，失业(yè)率中指从之(zhī)前的4.0%上调到4.4%。其中，就业市场的(de)快速(sù)降温(wēn)可能引起了美(měi)联(lián)储的警惕。

数据显示，7月份美国失业率上升到4.3%（8月(yuè)为4.2%），萨姆指数(shù)录得0.49%，接(jiē)近(jìn)0.5%警戒线。“萨姆规则”认为，这一(yī)指数达到警戒线，将引发(fā)衰退(tuì)担忧。在大降息！最难的时候过去了？美国历史(shǐ)上，萨(sà)姆规则在1960年以来一共9次美国经济(jì)衰退中全都(dōu)得到(dào)了(le)验证。

尽管(guǎn)4.2%-4.3%之间的失业率(lǜ)依然处于(yú)较低水平，但是失(shī)业率是一个滞后指标，当失(shī)业率快速上升时，说明(míng)经济压力已经传递到纵深领域，即(jí)企业迫于营收与成本(běn)压力(lì)而(ér)被迫裁员(yuán)。

当然(rán)，我认为，尽管当前萨姆指数(shù)逼近警(jǐng)戒线，美国经济依然未(wèi)进入衰(shuāi)退，降息(xī)50个基点反映的是美联(lián)储(chǔ)对美国经济走势的谨(jǐn)慎态度。或许，正(zhèng)如(rú)我(wǒ)年初预测的那样，或许美联储应该(gāi)在6月(yuè)份降息，而本次(cì)50个基点(diǎn)不过(guò)是对(duì)此前(qián)失误的一种“补偿”

在记者会上，美(měi)联储鲍威尔的预期管理做了“两手准备(bèi)”：

他一(yī)方面打击市场的激进情绪，强调下调50个基点不是“新的(de)步伐”。根据最(zuì)新的点阵图，在今年剩下的两次议息会议(yì)中至少每次降息25个(gè)基点，明年累(lèi)计降息100个基(jī)点。另一(yī)方(fāng)面给市(shì)场打气，坚称美国经济没(méi)有衰退迹象(xiàng)，也不认(rèn)为(wèi)经济衰退(tuì)即将到(dào)来，试图消(xiāo)除50个基点降息所引发的担忧。

总之，降息50个(gè)基点宣告美联储开启新一轮降息，全球正式进(jìn)入新一轮的宽松周期。

过去(qù)短短四年(nián)时间，美国经济和金融(róng)市场经历了大波动、大震荡，但美联储的操作使(shǐ)其平稳着陆。这体现了美联储货币体(tǐ)系和政策(cè)的(de)高效，也体现了(le)美国经济的韧性。

美联储降息后，中国央行降(jiàng)息的外部约(yuē)束减少，有助于降准降息通道开启(qǐ)。

更何况，当前(qián)中国经济面临下行压力，流动性下降，价格持续低迷，货币政策需要更(gèng)加主(zhǔ)动，走在市场之前，采取超预(yù)期(qī)的(de)降(jiàng)息扭转(zhuǎn)市(shì)场(chǎng)预期，同(tóng)时财政政策当直接提升居民收入，以保护家庭资产负债表，促进宏(hóng)观经济平衡增长。

周期性走势(shì)

美联储降息后，美元、美债、美股、港(gǎng)股、A股、黄(huáng)金、原油价格怎(zěn)么走？

逻辑上不难推(tuī)演(yǎn)，在(zài)其(qí)他条件不变的情况下(xià)，仅就美联储货币政策这一因子来说，美(měi)元(yuán)作为全球金融市场的定(dìng)价货(huò)币，美联储降息促进美元(yuán)流动(dòng)性增加，进而推(tuī)动(dòng)全球大类(lèi)资产价格上涨。

实际上，8月5日“黑色星期一”后，金融市场已押(yā)注9月降息，早已提前定价。汇率对利率表现敏(mǐn)感，美元指数从7月的106.05下(xià)降到当前(qián)的101.33；离岸人民(mín)币（美(měi)元兑人民币）从7.31升值至当前的7.06。美三大股指8月份均(jūn)上涨，其中道琼斯指数、标普500指数近期(qī)再创历史新高。两年期美债收益率持续(xù)下跌，纽约黄金连续上涨达(dá)到2627的历史高位。

当降息的靴子落地(dì)后，早(zǎo)已提前定价的大类(lèi)资产价格走(zǒu)势显得纠结，在利率决(jué)议公布后上涨，在鲍威尔记(jì)者会(huì)打压预期后回落。

我们重(zhòng)点(diǎn)关注未来资产价格(gé)的走(zǒu)势。

首先(xiān)需(xū)要预测今(jīn)年和明年美联储的利率走势(shì)。

结合最(zuì)新的(de)点(diǎn)阵图，我认为，今年11月和12月将连续降息，合(hé)计最少50基点，也可能75个(gè)基点。明年，考虑(lǜ)到通胀下降速度放缓，假设年底核(hé)心PCE降至2%，那么美联储可能在8次议息会议中5次降息，每次25个基(jī)点，全(quán)年累(lèi)计降息125个基点。

换言之，明年(nián)年底，联邦基金利率将(jiāng)降至3.25%左右。

基于以上(shàng)对降息节奏的判(pàn)断，在(zài)美联储持续降息的周期内，美元将对非美(měi)元货币走弱。

但考(kǎo)虑(lǜ)到欧洲(zhōu)央行、英格(gé)兰银行、中国央行均处于降(jiàng)息周(zhōu)期(qī)，美元指数跌幅不(bù)会太大(dà)。

非美元货币(bì)上涨，欧(ōu)元(yuán)、英镑小幅上涨(zhǎng)，日元将随着日(rì)本央行(xíng)加息而持续升值(zhí)。

人(rén)民币也将升值，在年(nián)底结汇高峰期，可能升破7.0。

不过，受(shòu)中国央行降息、经济潜在增速下(xià)降等影(yǐng)响，中美利差一(yī)直会存(cún)在，人民币这轮升值幅度有限，可能呈现先(xiān)升后贬(biǎn)的走势(shì)。

美债尤其是(shì)短期美债对利率、通胀率敏(mǐn)感。根据历史(shǐ)经验，1982年(nián)以来，美联储降息(xī)后一(yī)年内美债均上涨(zhǎng)。在美联储降息周期内，美债(zhài)的融资成(chéng)本(běn)降低，其收益(yì)率将下降、价(jià)格上涨。

当前美股已处于(yú)历史(shǐ)高位，美联储(chǔ)上涨后，美股还将创新高吗？

自1982年以来，除了这两次美国经济衰退（2000年纳斯达克泡沫危机(jī)、2008年金融危机）的情况下，美(měi)联储每一轮降息都推动美股在未来一年内上涨。经济衰(shuāi)退是美股最大的灰犀牛，在这两次危机中(zhōng)，美联储降息都没能在短期内力挽狂澜。

根据历史经验，在排除经济衰(shuāi)退这种条件下，美联储(chǔ)降息后(hòu)一年内美股均上涨。其中，1987年“黑色星期一”、2020年股灾(zāi)，这(zhè)两(liǎng)次在基(jī)本面没有恶化的条件下，美联储实施应(yīng)急式降息，效果颇(pǒ)为明显，美股(gǔ)迅速反弹。

所以，判断美国经济是否可能(néng)衰退（GDP连续两个季度环比下跌）非常关键。根(gēn)据我对美国(guó)家庭和企业的资产负债表状况以及降(jiàng)息之后的市场流动(dòng)性预测，美国经济基本面不会恶化(huà)到衰退状态，美(měi)联储降息为美国经济软着陆(lù)铺垫。

需要关注另(lìng)外一个因素是今(jīn)年美(měi)国(guó)大(dà)选(xuǎn)。根据历史经验，美国大选之(zhī)前金融市场波(bō)动率(lǜ)上升、美股下跌，大选之后一年内，不管(guǎn)是民主党还是(shì)共和党执(zhí)政，美股均上涨。这说明资本(běn)市场将总统大选仅视为一种风险事件来对待。

综合以上，今年11月大选(xuǎn)尘埃落定，同时经济基本面没有恶化(huà)，明年美股大概率上(shàng)涨，其中道琼斯指数涨幅可能大于纳斯达克(kè)指(zhǐ)数，后者(zhě)还受AI业绩的(de)不确定性影响。

美(měi)联储、欧洲央行、英(yīng)格兰银行全(quán)球三大央行同步降息，通常会推动美股、欧(ōu)股、港股(gǔ)等全球主要股票市场上涨。

港(gǎng)股正在形成一股涨势，恒生指数将突(tū)破20000点，不过其成长性不如美股，势(shì)头容易被中美之间不确(què)定性的事件打断。日股可能(néng)受日本央行缓慢加息、日元升值的抑制。A股(gǔ)受美联储政策影响(xiǎng)小，走独立行情。

黄金价格走(zǒu)势，受到通胀、地缘政治、美联储货币政策等多因素(sù)影响。通胀下(xià)降利空黄金，美联储降息利好黄金，这次超预(yù)期降息刺激(jī)国际金价盘中创历(lì)史新高。未来，黄金价格(gé)依然维(wéi)持高位(wèi)。

原油(yóu)价(jià)格走势，受产油(yóu)国的(de)限产政策(cè)、美联储货币政策、全球经济需求、化石能(néng)源政策等因素影响。

通(tōng)常，美联(lián)储降息将推动(dòng)美国需求(qiú)上升，进而推动油价上涨。

但是，这存在一个传(chuán)递过程。预计(jì)，到今年年底，原油价(jià)格还将(jiāng)走弱，明年伴随(suí)着美国需求回暖才逐(zhú)步回升。另外，美国大选可能对油(yóu)价产生影(yǐng)响，民主党哈(hā)里斯执政抑制原油开采更有利(lì)于油价上涨，共(gòng)和党特朗普执政则采取鼓励政策(cè)更可能抑制油价。

美联储降息对中国楼市的影响几乎可以忽略不(bù)计(jì)。当前，楼市受房地产政策、宏观政(zhèng)策、市场流动性、宏观经济走(zǒu)势(shì)、市(shì)场信(xìn)心、开发(fā)商债务(wù)风险等短(duǎn)期因素影响，还受人口形势、城市化等长期因素限制，外部不构成(chéng)主要因子。

美联储降息将(jiāng)间(jiān)接利好中国债市(shì)。美联(lián)储(chǔ)降息后(hòu)，中国央行降准降息和购(gòu)债的外部约束缩(suō)小，这(zhè)将促进债券价格持续上涨。只(zhǐ)是央行比较纠(jiū)结(jié)，不希望债券收益(yì)率下滑太快(kuài)，甚至不(bù)惜借国(guó)债做空债市。不过，债券收益(yì)率下降是大(dà)势。

全球宽松(sōng)周期(qī)来临(lín)，投资者(zhě)该(gāi)怎么办？

投资者策略

今年以来，市场(chǎng)利率快速下降，大类资产价格收益率持续走低。

10年期国(guó)债收益率从去年年底的(de)2.71%降(jiàng)至2.03%，预计很快将破2%。银行定存利率基(jī)本跌(diē)破2%，保险预(yù)定利率下调至2.5%。基(jī)于债券、存单的基金、银行理财(cái)的收益率也持续(xù)下降。

近三年，房地(dì)产市场(chǎng)全面(miàn)下滑，投资(zī)、融资、销售和价(jià)格(gé)跌幅达到30%-60%之间(jiān)，一线到四线城市的房地产投资回报率转负。A股稳步下跌，投资(zī)者不得不在上证指数上重建攀(pān)登(dēng)三千点的目标。

市场面临“资产荒”，该(gāi)如何(hé)投资？

经过这些年的市场教(jiào)育(yù)，大部分人(rén)风险偏好下降，或急于提前还贷去杠杆，或被房子深套，或慎之又慎。

首先(xiān)，房地(dì)产价格还将持续下降，预计还需要一年以上的时间(jiān)止(zhǐ)跌企稳；待企稳后，大(dà)部分城市(shì)的房价将延续(xù)低(dī)迷状态，只有一线城(chéng)市、少部(bù)分大城市的核心区(qū)的优质物业可能缓慢回升。

房地产时代一去(qù)不复返，家(jiā)庭部门(mén)需要把房地产的(de)持有比例降至40%以下，可考虑卖出三四线、非(fēi)核心区、老破小等投资性(xìng)物业，包括住宅、商铺、厂房、写字(zì)楼。如果选(xuǎn)择持有，可以租售比（参考国债、定存和房贷利率）来衡量投资价值。

待(dài)这轮房价止跌企稳后，房地产的(de)投资逻辑从资产(chǎn)投资（炒房）转向租售比(bǐ)。房价稳(wěn)定将推动一部分(fēn)资金分配到人口流入、租金收益率较高(gāo)的城市。

其次，利率下降将推动大类资产的收益率将持续(xù)下(xià)降，投资者需要在利率下行过程中(zhōng)提前锁(suǒ)定收(shōu)益(yì)率。可以(yǐ)增(zēng)配国(guó)债、保险和(hé)定存这三类无风险、低风险资产来锁定收益率。

其中(zhōng)，债券是迎来牛(niú)市，当(dāng)然，这也反映了市场预期走弱。

近两(liǎng)年，商业银行购买了八九成的政府新增债券(quàn)。接下来，央行将亲自下场购债。这意味着国债(zhài)收益率还将进一步下跌，价格将持续上涨。个人(rén)投资(zī)者缺乏购债的经验，对此不敏感。事实上，在(zài)经济增速下行(xíng)周期，家庭购债是对冲风险的主要方式。

在经济下行、老龄化(huà)时代，保险也是对(duì)冲风险的重要资产。9月份(fèn)开始，保险预(yù)定利率从3%下(xià)调到2.5%，预计明年还将进一步下调(diào)。投资(zī)者可以通过增持(chí)保险的(de)方式提前锁定收益率。但是，需要注意的是，利率持续下降(jiàng)对(duì)保险公司的资产负债表构成很大的冲击，最好选择大型保险公司的稳健(jiàn)产品(pǐn)。

第三，当全球开启新一(yī)轮宽松(sōng)周期时，投资者(zhě)需要加入全球化资产配置，采取多币种、多品种、多市场的投资组合(hé)和风险对冲。

从2012年底至今，全球市场大(dà)部分时间处于宽松周期，全(quán)球资产(chǎn)价格普遍(biàn)大涨，美股欧股(gǔ)日股出(chū)现了一轮大牛市。其中，道琼斯指数翻(fān)了3.1倍，标普(pǔ)500翻了3.9倍(bèi)，纳斯(sī)达(dá)克指数翻了5.8倍。

开放经(jīng)济体的投资者普遍参与了这轮(lún)全(quán)球流动性红利，金融(róng)资产(chǎn)普遍大(dà)幅度增长。欧洲、日本(běn)、新加(jiā)坡(pō)、中国香港个人投资者可以直接参(cān)与，更多是通过金融(róng)机构间接参与。例如，日本家庭在泡沫(mò)危机之后大幅度减持大降息！最难的时候过去了？了不动(dòng)产，不动产持有比例从40%多下降(jiàng)至20%多，同时大(dà)幅度增持(chí)了(le)金融资产。在金融(róng)资产中，日本(běn)家庭持有的现金最多，其次是(shì)保险和(hé)养老金。日本家庭通过持有保(bǎo)险等金(jīn)融机构资产，间接(jiē)分(fēn)享了这轮全球资产盛宴。

在潜在增速下降(jiàng)时，尤其是遇到房地产下滑、资产荒时，投资者需要(yào)抓住新(xīn)一轮宽松周期，找到一个稳健的经济体、一(yī)个流动性强的市场、一(yī)个(gè)稳(wěn)健的货币予以(yǐ)对冲。

全球(qiú)资产配置一定要控制(zhì)好风险(xiǎn)。美债（美国(guó)主(zhǔ)权债）、美元存单、美(měi)元保单（大型保险公(gōng)司）属(shǔ)于大降息！最难的时候过去了？无风险、低风险资产(chǎn)，可以(yǐ)增(zēng)加(jiā)配(pèi)置。美股、美国房地产、黄金、原(yuán)油期货属于风险(xiǎn)资产，谨慎配置(zhì)。

其中，美股以中期操作为主，不要(yào)做短期也不要做长期，以美(měi)联(lián)储降息(xī)周期为操(cāo)作周期，在降息之前进入，下一轮加息之前卖出。

关于全球资产配置，本周六（9月21日）下午，我在深(shēn)圳华强北汇丰银行有一个小型的闭门分享会，届时我会详(xiáng)细(xì)地讲解配(pèi)置策略。有这方面需求的社(shè)友，可以抓紧时(shí)间找客服报名。

在全球资(zī)产配(pèi)置时，很多人纠结：什么时候(hòu)换汇？

首(shǒu)先要清楚换汇的(de)目的是(shì)什么。如果只是炒汇，重点(diǎn)关注美元兑(duì)人民币的走势。

根据以上推测，人民币将在年底小(xiǎo)幅走(zǒu)强，是换汇的好时(shí)机。

如果换汇的目的是购买美元资产，重点要关注美元资产价格的走势。美元汇率与美元(yuán)资(zī)产价格之(zhī)间存在(zài)一定的跷跷板关系。

美元走弱，美元(yuán)资产走强，如(rú)果(guǒ)等(děng)到(dào)美元走弱时换(huàn)汇，美元资产价格已上(shàng)涨，收(shōu)益率(lǜ)自然下降。美元强时(shí)换汇，尽管损失一些汇率(lǜ)，但(dàn)美元定存、美元保单、美债的收益率较高，美股价格相对较低。

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