【灵犀投研】制度建设能否扭转当下资本市场困境？-灵犀投研

引(yǐn)言

近年来，随着资本市场的不断发展，中国出台了一系列政策文件，旨在引导市场健(jiàn)康发展。然而，面对当前市场流动性不足的问(wèn)题(tí)，制度建设能(néng)否真正扭转局面仍然(rán)是一个备受关(guān)注的话题。

国九条

“国九条(tiáo)”是指中华人(rén)民共和国国务院(yuàn)发布的一(yī)系列政策文件，旨在指导和(hé)规范资本市场的健康发展。自2004年首次发布以来，这些文件对中国资本市场的改革(gé)和(hé)发展起到了重要(yào)的指导作用。每一次“国九条”的出台，都(dōu)是在特定经济背景下，对市场需求和政策导向(xiàng)的全面回应。新“国九条(tiáo)”是继2004年(nián)和2014年两个(gè)“国九条”之后，时隔(gé)十年再次出台的资本市场指(zhǐ)导性文件，从纲(gāng)领(lǐng)性的第一(yī)条款中，我们可以看出两(liǎng)次国九条很明显的区(qū)别(bié)，2014年(nián)整个中国市场还处(chù)于扩张期，文件提到要加强(qiáng)直(zhí)接融资，而在2024年(nián)全篇都在强调加强监管，加(jiā)强退市，控制风险，提升股东回报。

对比14年与(yǔ)24年国(guó)九条

在对比 2014年和(hé)2024年的国九条(tiáo)时(shí)，可以发现两者在政策(cè)侧重点上有显著的不同。2014年的(de)文件中强调了“拓展市【灵犀投研】制度建设能否扭转当下资本市场困境？-灵犀投研场广(guǎng)度(dù)深度，扩大市场双向开放，促进(jìn)直接融资与间接融资协调(diào)发展”，旨在通过增(zēng)加市场参与者(zhě)和流(liú)动性来推动资(zī)本市场的成长(zhǎng)。同时，2014年的政策还提及了上市融资的重要性，鼓励更多企业通过上市获取资金。而2024年的文件则更侧重于“必须全面加强监管、有效防范化解风险，稳为(wèi)基(jī)调、严字当头，确保(bǎo)监管‘长牙带刺’、有棱有角”，在市场开放的同时，强调监管的力度和风险控制。此外，2024年的政策特别强调了(le)市(shì)场化和法(fǎ)治化(huà)原则，突出目标导向和问题导向，进一步深化资本市场改革，同时统筹开放和安全的关系。相比之下，2024年的文件更加注重提高上市公司的质量(liàng)和加强退市机制，体现了对市场健(jiàn)康发展的更高要求。

国九条本质上是建立长期制度的(de)纲领性(xìng)文件，可见未来重点不在于融(róng)资，而(ér)是(shì)将加强股东(dōng)回(huí)报等做为政策的发力点。但这并(bìng)不能直接改变当下(xià)的流动性(xìng)问题。

科八条

“科(kē)八条”是证监会于2024年6月19日在陆家嘴论坛上宣布发布的《关于深化科创板改革、服务科技创新和新质(zhì)生产力发展的八条(tiáo)措施(shī)》的简称(chēng)。

主要内(nèi)容与影(yǐng)响

科(kē)八条明确支持(chí)并购重组，针对市场反映较为集(jí)中(zhōng)的并(bìng)购重组问题进行了详细规定，以(yǐ)促进企业间的整合与(yǔ)合(hé)作(zuò)。这将(jiāng)有助于提高企(qǐ)业的竞争力和(hé)市场活力。

科八条试点调整适用新股定价高(gāo)价剔除比例，以更精准地识(shí)别和把控科技型(xíng)企业，提升制度包容性。这一举措(cuò)旨在减少(shǎo)高价(jià)超募(mù)现(xiàn)象，使新股(gǔ)发(fā)行更加公平合理。

科(kē)八条提出将科创板ETF纳入基金通平(píng)台转让，丰富科创板指(zhǐ)数、ETF品(pǐn)类及其期权产品，提高交易便(biàn)利性。此外，还研究优化做(zuò)市商机制和盘后交易机制(zhì)，进一(yī)步(b【灵犀投研】制度建设能否扭转当下资本市场困境？-灵犀投研ù)完(wán)善交易环境。

科八条鼓励(lì)上市公(gōng)司使用股权激励机制，以吸引和留住优秀人才，增强公司的创新能(néng)力和长期发展动力。

科(kē)八条进一步强化了(le)科创板“硬科技”的(de)定位(wèi)，优先(xiān)支持新产业、新业态(tài)、新技术领域(yù)突破关(guān)键核心技术(shù)的企业上市。这一措施有助(zhù)于引导资本流(liú)向高技术含(hán)量的行(xíng)业，推动产业(yè)升级。

科八(bā)条本质上也是长期资本市场的制度性建设(shè)，对中国市场长期发展当然(rán)意义重大，但并不能直接解决当下(xià)市场的(de)困(kùn)境。

当前市场的(de)困境与流动性问题的分析

当下(xià)A股市场最大(dà)的困境就是流动性不足(zú)，流动性这个概念(niàn)，其实(shí)是个非常模糊，难以(yǐ)跟踪的概念，大致可以(yǐ)分为三维度来观察。

经济体(tǐ)外部流动性，即人们熟知的国际游资，国际游资动向的基础是各(gè)国长期利率与美国长期利率的差，当下美(měi)联储还未降息，中美利差维(wéi)持在一个(gè)较高的水(shuǐ)平，没有国际游(yóu)资会来中国进行套息交易。

数据来源：巨(jù)灵(líng)财经

经济体内部流动性(xìng)，是大家比较熟悉的(de)货币量指标，中国M1的走势(shì)，也反映出当下这(zhè)个(gè)时间点(diǎn)，在市场上流通的钱越来越少了，究其本质货币指标和市场走势相关性(xìng)不高，很多时候只能做为一个大环境判断的指标。

数据来源：巨灵财经

风险偏好，风险偏好的提升往往带来市场资金(jīn)的活(huó)跃，这种现象虽(suī)常见，但(dàn)并不可靠。风(fēng)险偏好实际上是股市涨(zhǎng)跌的同义反复(fù)。由于股票属于风险资产，股票上涨本身就意味(wèi)着(zhe)风险偏好的提升。因此，用风险偏好(hǎo)的升(shēng)降(jiàng)来解释(shì)股市的涨跌，尽(jǐn)管正确，但并无实际(jì)意义。此外(wài)，风险偏好的(de)变化难以把握(wò)，未来(lái)的风险偏好如何演变也无法预测，这可以被几根(gēn)阴线(xiàn)或阳线(xiàn)随时改变(biàn)。因此，这(zhè)个层(céng)面的流动性变化虽能感(gǎn)知，却难以深入研究。

既然流动性并不能直接(jiē)对股市涨跌做出判断或者说(shuō)判断逻(luó)辑不清晰，那么流动性(xìng)有什(shén)么用处呢？

流动性指标虽(suī)然不能(néng)清晰地告诉我们股市涨跌(diē)的路径，但是能大致解释股市所处的环(huán)境，首先是国际游资的缺乏，中美利差的高位(wèi)使得国际资金不(bù)愿流入中(zhōng)国市场。此外(wài)，国内货币供应(yīng)量的下降也(yě)显示出市场上流通资金(jīn)的减少，这进一步(bù)加剧了市场(chǎng)的流(liú)动性问题。风(fēng)险偏(piān)好的波动(dòng)虽然能(néng)短期内影响市场资金的活跃度，但其不可预测性使得这一因素难以作为(wèi)长期判断的依(yī)据。

结论

综合来看，当下市场的估值偏低，似(shì)乎是(shì)一(yī)个较好的建仓时机。然而，如果没有(yǒu)外力打破当前的流(liú)动(dòng)性困境(jìng)，市场可(kě)能会(huì)陷入流动(dòng)性陷阱，从而导致行情(qíng)的反转。因此，在关注政策的长期影(yǐng)响的同(tóng)时，我们也不能忽视(shì)流动性问题对市场的短期影(yǐng)响。

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