双重“背离”的债市

　　◎记者 张(zhāng)欣然

　　近期，债券市场出现双重 “背离”的现象：一是(shì)同业(yè)存单与短债的收益率出现显著分(fēn)化；二是9月市场企(qǐ)稳(wěn)之后，信用债估值并未大幅修复，而利率债收(shōu)益率却一路下破关键点位。

　　据上海(hǎi)证券报记(jì)者了解(jiě)，这
背后(hòu)主要(yào)与大行负债(zhài)端(duān)不稳定、非银机(jī)构存在(zài)流动性缺口有关。

　　同业存单与短债收益率(lǜ)背离

　　债券市场同业存单收益率与短债(zhài)收益率走(zǒu)势背离的现象正引发市场关注。

　　国联证券固(gù)定收益首席分析师李清荷介绍，从近三年来看，短债收益率和同业存单收益率大体上(shàng)呈同(tóng)向(xiàng)变动。主因是短债(zhài)和(hé)1年期同业存(cún)单同属于短期(qī)限的(de)固定收益(yì)产品，其利差一般比较稳定。一般情况下，同业存单(dān)相(xiāng)对短(duǎn)债的收益率(lǜ)较(jiào)低时，偏(piān)好短期限固定收(shōu)益的投资者(zhě)就会改为购(gòu)买短(duǎn)债(zhài)产品。

　　但近(jìn)期，短债收益率(lǜ)一直在下行，而存单收益率(lǜ)则居(jū)高不下。华西证券统(tǒng)计的双重“背离”的债市数据显 示，9月11日，1年期国债(zhài)收益率收报(bào)1.3025%，1年期国开债收益率收报1.6%。而(ér)据各银行9月11日的(de)存单双重“背离”的债市发行报价，1年期存单发行成本多在1.97%以上，部分股份行超(chāo)2%。

　　不仅发行(xíng)利率(lǜ)抬升，在银行集中大
规模发行下，同业存单还出(chū)现“发飞”现象，也就是认(rèn)购不(bù)足。记者(zhě)从徽商银行获悉，该行(xíng)双重“背离”的债市日前发行2024年第160期同业存单，期限为1年(nián)，参考收益率为2.02%，计(jì)划发(fā)行量10亿(yì)元，实际认购量4亿元，实际认购率为40%。

　　在当前(qián)的市况下，相对于(yú)短债，同业存单收益率性价比更高，那(nà)么(me)为何会“发飞”？业内人士表示，这是因为非(fēi)银机构(gòu)“缺钱”现象(xiàng)还未有明显改善(shàn)。

　　一位债券(quàn)基金(jīn)经理(lǐ)解释，目前处于季末(mò)，理财资金正在回表，因(yīn)而赎回公募基金也较多，非银(yín)机构缺乏增量资(zī)金。此(cǐ)外，由于近期资金面偏紧，出回购的性价比
要比同业存(cún)单更高(gāo)一些。

　　利率债与信用债走势分化

　　除(chú)此(cǐ)之外，最(zuì)近利率债(zhài)收益率一路下破关(guān)键点位，而(ér)信(xìn)用债市场却不温(wēn)不火。

　　截至11日收盘，10年期国债活跃券收益率下行1.55个基(jī)点报2.0975%，下破关键点位2.1%，30年期(qī)国债活 跃券收益率下(xià)行1.25个基点报(bào)2.255%，10年期国开债活跃券收益率下行1.7个基点报(bào)2.178%。

　　在利率债持续走牛的情况下，信用债市场却是另外(wài)一番图景。“目(mù)前收益率3%以上的信用债(zhài)数目变多了，3年期以上的信用债估值还(hái)没有(yǒu)恢复，流动性也没(méi)变好。”一(yī)位(wèi)现券交易员说。

　　华西证券发布的研报认为：一(yī)方面，银行理(lǐ)财规(guī)模呈现季末下降的特征，信用债需(xū)求随理财规模增幅放缓而减弱(ruò)；另一方面，伴随着规模增速放缓，理财投(tóu)资决策的重心或将由追求收益转为控(kòng)制回撤。从历史规律看，9月信用利(lì)差往(wǎng)往呈现震(zhèn)荡(dàng)偏(piān)走阔的趋势。

　　兴业证券(quàn)发 布的研报认为，9月(yuè)信用债市场面临基金等交易盘负(fù)债端的潜在赎回(huí)压力仍需关注(zhù)，银(yín)行表内(nèi)缺长钱的问(wèn)题尚未(wèi)解决(jué)，叠加季末理财资金回表和(hé)出于提前防御、保持流(liú)动(dòng)性等目(mù)的，银(yín)行、理财等或会再次出现赎基金行为。

　　对此，业内(nèi)人士提醒，9月信(xìn)用债下跌或有“下半场”，投资上建议对信(xìn)用下沉保持更多谨慎(shèn)。

　　大行负债不稳定是主因

　　当前债券市场上的上述两种背离现(xiàn)象，无不指(zhǐ)向了金融机构的负债形(xíng)势。

　　同业存单的投资主要受三个(gè)因素影响：资金面决定收(shōu)益率走势、供需带来阶(jiē)段性扰动、不同资产的比价反映其(qí)性价(jià)比。而近(jìn)期(qī)存单收益(yì)率上行的主因，则与资金面走紧、银行(xíng)负债端(duān)不稳定(dìng)有(yǒu)关。

　　“存款搬家”和大举买入短债是(shì)大行负债端不稳定的主要(yào)原因。李清(qīng)荷解释，自4月禁止(zhǐ)银行(xíng)手工(gōng)补息以来，银行吸纳存款压力增加，资产负债不匹配现象持续(xù)存在；7月一轮存款利(lì)率的下调再度加剧了银(yín)行(xíng)负债端压力。因此，银行加快同业存单(dān)发行节奏，以满足(zú)负债端需(xū)求。

　　而(ér)近期短债收益率的快速下行也与大行的大规模(mó)买入相关。华西证券首席(xí)经济学家(jiā)刘郁解释，从(cóng)近期(qī)的二级交易情况来看，随着外资买(mǎi)债久期升级，大行成为1年期(qī)到3年期国债(zhài)的(de)单一核心买盘，最近三周净(jìng)买(mǎi)入487亿元、789亿元和928亿元。

　　“在8月大额卖出长债后，大行天然存在补仓需求。同时由于(yú)大行(xíng)本身便是资金融出机构，杠杆诉求整体不强，因此大行或可接受持续较低的短债定(dìng)价。”刘郁说。

责任编辑：郝(hǎo)欣煜

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