华泰策略：静待宏微观流动性形成合力

上周市场延续低位震荡，交投情绪(xù)仍待改善，我们探讨：①贴现率，Jackson Hole央(yāng)行年会，鲍威(wēi)尔鸽(gē)派表述，或(huò)打开国内宽(kuān)货币空间，实际利率或减压，医药及港股互联网为降息交易(yì)主要受益品种；②中报或确认全A非金融华泰策略：静待宏微观流动性形成合力盈利底，但或(huò)主要由基数效应驱动，持续性及弹性受(shòu)产能(néng)周期压制，结构(gòu)性的高景气线索(suǒ)主(zhǔ)要集中在(zài)电子(zi)、航运(yùn)-造船链、新(xīn)基建链；③资金面，融资资金(jīn)“临(lín)界点”渐进(jìn)、外资仍有下行压(yā)力，我们认为当前政策资金的(de)呵护仍至关重要（8月来，其(qí)入场力度或边际下降）。配(pèi)置上，华泰策略：静待宏微观流动性形成合力1）低(dī)融资敞口的A50；2）景(jǐng)气有持续(xù)性的电子、船舶；3）降息(xī)强受益的医(yī)药、港股互联(lián)网。

核心观点

贴现(xiàn)率，如何理解Jackson Hole年会(huì)中鲍威尔演讲的影响？

2018年(nián)以来(lái)，联储主席鲍威(wēi)尔在Jackson Hole央行(xíng)年会上的主旨演讲均有(yǒu)效指引其对联储(chǔ)未来政策的思考（图1）。本次：①整体(tǐ)表态鸽派，发出9月降息信号，并申(shēn)明后(hòu)续降息幅度和节(jié)奏(zòu)将由数据(jù)驱动；②对通胀展望积极，认为通胀正在回归2%的目(mù)标，上行风险减(jiǎn)少；③对劳动市场表态明显(xiǎn)鸽派，强调任何进一步的疲(pí)软都将是“不受欢迎”的(de)。对于中(zhōng)国权益资产，基(jī)于2000年以来，6轮(lún)10Y美债利率下行(xíng)区间的复盘，降息(xī)受益程度分档：①医药（基本面+贴现率+资金效应均受益）；②港(gǎng)股(gǔ)软件(jiàn)与(yǔ)服务、A股食饮、美护（贴现率+资金效应），但A股食饮及美护的(de)基本面预期受消费(fèi)β拖累。

基本面，1H24中报(bào)业绩的披露情况如何，有哪些关注点？

我们以全(quán)A非ST、非北交所且上(shàng)市1年以上的所有个股为样本(běn)，基(jī)于可比口径(jìng)跟踪 1H24中报业(yè)绩披露情况（图2），截至8.24，全(quán)A非(fēi)金融市值口径披露率39%，营(yíng)收维(wéi)度，1H24季累同比(bǐ)2%（vs 1Q24 -1%），盈利维度，1H24季累(lèi)同(tóng)比6%（vs 1Q24 -5%）。表观上(shàng)收入周期或有(yǒu)筑底迹象，结合高频景气指数，则(zé)全样本或仍有一定下行压力。盈利周(zhōu)期或筑底回升，但结合信用周期(qī)看，主要由基数(shù)效应驱动，本身(shēn)预期(qī)差有限。考虑(lǜ)A股产能周期(qī)尚未反转，盈(yíng)利周期趋势性改善或需等待。行(xíng)业(yè)层面，结(jié)合高频景气(qì)指数，可持续的(de)高景气线索主要在电(diàn)子(zi)、航运-造船链、新基建链（电网、轨交）。

资金面，A股外资/杠杆/公募(mù)/被动资(zī)金有哪些值得关注的边际变化(huà)？

1）杠杆资(zī)金：根据我们估算(suàn)，上证指数(shù)距离(lí)微观流动性压力的“临界点”尚有(yǒu)约2%的空间；2）政策资金：我们(men)以主要宽基ETF的(de)净流入情况表(biǎo)征，8月宽基(jī)ETF的周均净流(liú)入规模在200亿左右，边际放(fàng)缓；3）外资：我们以日均成(chéng)交额作为日均净买入(rù)额的代理指标观测(cè)（4Q23以来，两者趋势基本一致），上周日均成交(jiāo)额20dma下行(xíng)至1000亿下方；4）主动公募：我们估算2Q24主动偏股型公募赎回比例（本季度存量(liàng)份额变化/上季度末存量份额）为-1.7%，较1Q24的-3.9%边(biān)际好转，此外，8月后，定期产品开放赎回的压力亦或有所好转（9月(yuè)预计开放(fàng)产品的股票投资市值仅12亿）。

配置建议：低融(róng)资敞口A50、景(jǐng)气持续的电子、船舶、降息强受(shòu)益的医药(yào)

上周(zhōu)市场低位震荡，交投情绪(xù)仍待改善。我们认为，市场仍存三点中期制约：①信用周期→盈利周(zhōu)期尚待(dài)筑底回升，出口(kǒu)链(liàn)分化、最终消费(fèi)不强(qiáng)，或需G端财政(zhèng)扩表加力破局；②国内实际(jì)利率偏(piān)高，或需等(děng)待(dài)联储(chǔ)降(jiàng)息窗口(kǒu)开启后，国内着力宽货(huò)币；③高景气稀缺(quē)→资金整体观望情绪较强，部分资金减量博弈。短期，需提防(fáng)资金(jīn)面“临界点”渐近(jìn)，联储降息→国内宽(kuān)货(huò)币或为主要交易线(xiàn)索。配置(zhì)上：①融资资金趋近“临界点”——低融资敞口的A50；②景气可持续方向稀缺(quē)——持续性能见度(dù)更高的电子、船舶；③联储降息窗口打开——降息交(jiāo)易强受益的医药、港股互联网。

风险提示：1）联储政策超预期(qī)；2）国内复苏不符预期；3）测算(suàn)误差。

本周重(zhòng)点图表