私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确

证券时报记(jì)者谭楚丹马静

《私(sī)募证券投资基金(jīn)运作指引》（下(xià)称《指引》）自8月1日实施以来，至(zhì)今已经满月，给此前(qián)大举发力私募业务的证券公司(sī)带来了深(shēn)远影响。

近年来，多起私募基金“跑路”的风险事件伤害(hài)了行业发展，也打击了(le)投资者对私(sī)募投资基金的信(xìn)任感。在私募基金市场中(zhōng)拥有托管方、代销方等多重(zhòng)角色的(de)证券公司，也被(bèi)推向了风口浪尖。在业内人士看来，《指引》的出台(tái)不仅剑指私募基金(jīn)运(yùn)作乱象(xiàng)，同时也将压实服务机(jī)构的责(zé)任。

据证券时报记者采访了解，近一段时间，多家证券公(gōng)司均按《指引(yǐn)》要求规范相关业务，但受(shòu)访(fǎng)券商人(rén)士也坦承，实操层面仍有多项问题亟待解(jiě)决。比如(rú)，如何实现对(duì)私募(mù)数据大面(miàn)积覆盖与(yǔ)深度(dù)穿透，就是比较关键的问题，这(zhè)关系到(dào)风(fēng)险识(shí)别及履责工作。此外，相关合规尺度及责任边界也有(yǒu)待进一(yī)步厘清。

尽(jǐn)管多个业务条线面临调整“阵痛”，多家券商(shāng)也都在积极寻求新打法。

券商收集数据难

托(tuō)管责任边界待明(míng)确(què)

近期，有托管资(zī)格的券商都显得十分忙(máng)碌，因为(wèi)《指引》中多款条文均要求压实托管(guǎn)人(rén)的投资监督责任(rèn)，比如净(jìng)值复核、嵌套投资管理(lǐ)、巨(jù)额赎(shú)回事前协(xié)商等(děng)。

业内人士称，为履行好相应职责，如今券商(shāng)托管业务对私募管理人及其产品数据的准确性、可(kě)信性要求更高。

一家中型券商资(zī)产托管部人士表示(shì)，《指引》出台后(hòu)，在(zài)收集私募数据时，托管业务对于数据发送主体、数据发送频率、数据内容等给予了更(gèng)多的精力去核对。

在实操层面，券商收集(jí)数据(jù)时仍面临不小的难点：一方面，是规(guī)则还不够明(míng)晰(xī)；另一方面，是各(gè)家私募基金管理人、托(tuō)管人的做法存在差异，未形成统一标(biāo)准。因此，出现(xiàn)了券商(shāng)收集数据难、管理人不(bù)理解等问题。

以“嵌套投资管理”为例(lì)，《指引(yǐn)》称“私募基金不得通过设置复(fù)杂架构、多层嵌套等方式规(guī)避监管要求。”前述中型券(quàn)商资产托(tuō)管部人士告诉证券时报记者，由于目前托管人仅能获取到托管(guǎn)产品(pǐn)的投资者信息以及投资下层标的的信息，如果底层标的不配合提供估值(zhí)表，那(nà)么券商的(de)穿透核查存在一定困难，无法判断(duàn)整(zhěng)个链条的投资层级。

该人士建议，监管能(néng)够统一标准，通过深证通由各托管外包服务机构(gòu)共享(xiǎng)基金之间的投(tóu)资层级关系以及标(biāo)准(zhǔn)接口的估值信息(xī)，有助于托管人有效开展嵌(qiàn)套层级(jí)管理及产品穿透核查的工作(zuò)。

另有券商托管部人士也谈(tán)到，监管对嵌(qiàn)套(tào)投资管理问题(tí)没有给出明确指(zhǐ)引，因此(cǐ)各家券(quàn)商的合规把控尺度存在差异。

券商数据收(shōu)集难，还体现在因合规需要，展业效(xiào)率有限(xiàn)。《指引》第六条明确，“除私募基金管(guǎn)理人(rén)、与其签署该(gāi)基(jī)金代销协议的基金销售机构外，任何机(jī)构(gòu)和个人(rén)不得展示(shì)和传(chuán)递基金(jīn)净值(zhí)等业绩相关信息”。前述中型券商资产托管部(bù)人士表示，这意(yì)味着券商获取私募净值等业(yè)绩相关信息仅能(néng)“自收自(zì)用”，“无论我们(men)是(shì)挨个向私募基金管理人做完合格投资者(zhě)认定再收集数据，还是自建数据收集、清洗、分析的系统(tǒng)，人力成本和业务成本都大幅增加”。

如何(hé)对私募基金海量数(shù)据穷尽(jǐn)手段抓取、如何识别私募基金管(guǎn)理人或产(chǎn)品的风险……是托(tuō)管机构圈(quān)内持续关注的话题，这关系到履职尽责。随(suí)着私(sī)募基(jī)金强监管成为主基调，监(jiān)管层亦持续(xù)压实(shí)托管方责任。有受访(fǎng)的券商人士呼吁，托(tuō)管(guǎn)业(yè)务的职责边界亟待进一步明确。

券商及时(shí)规范销售

展业(yè)逻辑迎来新变化(huà)

受《指引》规定的影响，过去一段时间，具(jù)有(yǒu)基金销(xiāo)售角色的券商同样需要对“产品引入环节”“销(xiāo)售环节”进行调整适应(yīng)。

在产品引入(rù)及(jí)筛选(xuǎn)方面，《指引》有关限制私募产(chǎn)品净值发布的规定，使得代销机(jī)构会否因缺少业(yè)绩参考而难以筛(shāi)选私募(mù)产品成为市(shì)场担(dān)忧。证券时报记者采访了解到，短期内，代销机构当然受到一定影响，但(dàn)比(bǐ)较有限；长期来(lái)看，新的展业逻辑反而可能被催生。

一名接近监管层的券商人士表示，按照实质重于(yú)形式的原则，销(xiāo)售机构引入产(chǎn)品代销尽调时，管理人可以提供相关基金业绩信息，但不能一直(zhí)提供，建议(yì)提供产品成立至尽调时点的业绩信息。

某大型券商的私募业务人士向证券时报记者称，未(wèi)来(lái)一年，券商仍会沿袭成熟的私(sī)募产品筛选流程和标准(zhǔn)。短期内(nèi)，基金净值披露新规对产品筛选的影响有限(xiàn)；长期看，代销机构的筛(shāi)选逻辑会向私募基金评价(jià)转向，持牌评价机构的分量(liàng)会(huì)逐渐加重。此前，已有业内人士(shì)表示(shì)，除关注产品净值(zhí)和投资收(shōu)益外，还会关注信用风险，预(yù)计未来私募产品引(yǐn)入的维度将会(huì)更加多元化。

在(zài)销售环节(jié)方(fāng)面，近期(qī)券商(shāng)已做出了规范。华北地区某大型券商机构销(xiāo)售人士向证券时报记(jì)者直(zhí)言，《指引》使券商机构销售更加严格遵守信息披(pī)露规定，同时也强化了合规管理程度。

据证券时报记者多方(fāng)采访了解，券商在销售(shòu)环节禁止向大V、公众号(hào)、第三方网(wǎng)站等无差别(bié)披露净值(zhí)；向金融机构路演时，会确保对方代表公司洽谈(tán)业务，范围包括代销、FOF（基金中的(de)基金(jīn)）产品投资、自营资(zī)金投资等，确认后可以免除(chú)适当性，直接认定专业投资者。另外(wài)，券商在代销新产品中，当产品没有历史业绩时，可以展示同策略(lüè)的(de)产品业绩，但会隐藏产(chǎn)品名称和代码。

上述某大型券商机构销售人士认(rèn)为，由于不能(néng)随意提(tí)供(gōng)私募产(chǎn)品的业绩信息，券商机构销售需要通过(guò)提供更高(gāo)质量的服务吸引客(kè)户和(hé)维护客户，比(bǐ)如加强投研服务、提供更(gèng)加个性化(huà)和专业的咨询等。

投资条线也(yě)深有“痛感”

提升投研实力更显关键

《指引(yǐn)》发(fā)布实施后，除了托管条(tiáo)线、代销(xiāo)条线，券商的投资条线也有了“痛感(gǎn)”。以(yǐ)券商资(zī)管中的私募FOF管理人为例，受《指引》第六条有关私募净(jìng)值披露规定的影(yǐng)响(xiǎng)，私募FOF管理人获取(qǔ)私募产品业绩信息的(de)业务(wù)成(chéng)本也随之大增。

北(běi)方(fāng)地区某中(zhōng)小券商资管人士向(xiàng)证券时报记者表示，《指引(yǐn)》实施后(hòu)，降低了私募净值数据的易得性，增加了私募(mù)FOF管理人筛选和(h私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确é)对比私募基金的难度。私募运作指引完成“满月”考券商代销更规范托管责任边界待明确不过，他也充分肯定《指引》的价值，认为私募(mù)基金信息披露规范性的整体提升，以及有关强(qiáng)制私募证券基金进行托管的(de)要(yào)求，都对FOF管理人形成了利好(hǎo)。

华中地区某中小券商的资管人士也表(biǎo)示，无论是配置策略框架的优化，还是(shì)对(duì)具体管理人及产品的筛选，私募FOF管(guǎn)理人的实操难度都有所增(zēng)加。

该人士坦言(yán)，虽(suī)然和同业做了较多交流，但目前应(yīng)对方法比较(jiào)有限，除建立(lì)自己的私(sī)募数据库外，另一做法是尽(jǐn)可能让管理人和销售机构建(jiàn)立委托关系，“但无论采取哪(nǎ)种方(fāng)式，相关(guān)的(de)成本和难度都不容(róng)忽视”。为此，他也建议，未(wèi)来在优化政(zhèng)策(cè)的方向(xiàng)上，可(kě)以规范和完善相关净值信息的使用者制度，而(ér)不应过多限(xiàn)制数据(jù)来源。

针对上述困(kùn)境(jìng)，前(qián)述北方(fāng)地区某中小券商(shāng)资管人士则认为，核(hé)心应对措施在于提升自身投(tóu)研实力，加(jiā)大对相关人员、信息系统的投入，加强调研，建立自己的数据库和评(píng)价体系。

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