民生宏观吴彬：股债未动，汇率先行？ 当前汇率为何升值？后市怎么走？

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　　股债未(wèi)动，汇率先行？（民生宏观吴彬）

　　作者：吴(wú)彬

　　近期人民币汇率不仅升值，而且在外汇市场“领跑”。8月28日以来，美元兑人民币从7.13下行至7.08，人民 币升值0.36%。更值得注意的是，近三个交(jiāo)易日，美元(yuán)指数同期上行(xíng)了0.82%，这意味着当前(qián)人民币(bì)升 值“含金量”更高。

　　面对强势的(de)汇率(lǜ)，股票反应积极、债券波动不大、黑(hēi)色系商品却“逆(nì)势”下跌。8月28日以来，沪深300指数上涨0.49%，恒(héng)生指数上涨0.40%，螺纹钢下跌0.07%，铁矿石下跌1.07%，10年期国债上涨0.03%。

　　当前汇率 为(wèi)何升值？交(jiāo)易因素驱动，企
业“补偿性”结汇或是主因(yīn)。

　　2023年以来，货物贸易维持高
顺差(chà)的背(bèi)景下，企业(yè)结汇率却持续下(xià)降。相对企业收汇时，当前人民(mín)币已经大幅(fú)升值，若按(àn)当前水(shuǐ)平结汇(huì)，企业手上仍留(liú)有的外汇可能面临“汇(huì)兑亏损“，为避免亏(kuī)损扩大，企业会倾向(xiàng)于增加结汇，进(jìn)而形成了汇率升(shēng)值与结汇行为的正向循环，加速汇率升值。

　　“补偿性”结汇的 规模有多少大？出口企业可(kě)能有约(yuē)1066亿美元。

　　我们观察到，从2023年二季度开始，企业结汇率开(kāi)始趋势性走(zǒu)低。我(wǒ)们假设(shè)2023年以(yǐ)来的出口平(píng)均结(jié)汇(huì)率回归至2017-2023Q1期间的平均水(shuǐ)平，那么意味着当前企业可能还需要结汇1066亿美(měi)元。考虑到境(jìng)内(nèi)外汇市场即(jí)期成交每个交易日成交规模在300-400亿(yì)美元，民生宏观吴彬：股债未动，汇率先行？ 当前汇率为何升值？后市怎么走？s-style="font-L strong-Bold">出口企业“补偿性“结(jié)汇的确会(huì)推动汇率升值，但持续的时(shí)间(jiān)或有限。

　　当然，除出口企(qǐ)业外，还有(yǒu)其他类型的外汇资金存在“补偿(cháng)性”结汇(huì)诉求，但其体量规模难以(yǐ)准确匡算(suàn)。可以确定是，补偿性结汇的资金具有一定(dìng)的共性——羊群效应(yīng)强，一旦结汇需求“脉冲式”释放完毕(bì)后，很难再度主导汇率的走势。

　　近期(qī)人民币升值，对于股票市场有何影响(xiǎng)？汇率升值利好风险偏好改
善，但上涨仍需其他
因素配(pèi)合。

　　首先，近期汇率升值(zhí)是交易因素驱(qū)动 ，与国内(nèi)经济(jì)基本面关系变化不大，这意味股票市场分子端的预期并不会因(yīn)汇率升(shēng)值而大幅(fú)改善。

　　其次，企业结汇增加的确可能拉动消费和投资，但传导路(lù)径较长，短期很难显著提振股市。私人部门(mén)结汇增加可以近似理解为私(sī)人部门“宽信用”，若最终资金流向实体(tǐ)经济当中，对私人部门的(de)消费和投(tóu)资有一定的拉动作用，但这一(yī)传导路径(jìng)太长。

　　最后，从资金流向(xiàng)上看，补偿性结汇并不一定伴随着外资(zī)大幅买入(rù)人民币(bì)资产，近期汇率走(zǒu)强也不等同于股市有增量资金入 场。

　　人民币升值是否导致外资(zī)抛债(zhài)，对(duì)于债市构(gòu)成利空？外资抛售中债概率不大，未来净买入规模或缩小，但并(bìng)不对债市(shì)形成利空。