如何缓解增长降速？长江宏观：利用财政扩张空间 从收入端巩固消
费能力 或是政
策发力更 优解

　　本文源自：券商研报精选

　　作者：于博（金麒麟分析师） 刘(liú)承昊（金麒麟(lín)分析师）

　　事件描述

　　9月14日(rì)，国家统计局公布(bù)8月(yuè)经济(jì)数据，8月工增、社零同比增速
均回落，固投同比增速回(huí)升。

　　核心观点

　　1． 8月(yuè)经济供需(xū)两(liǎng)侧均偏弱，需求带动生产转(zhuǎn)弱，工增、社(shè)零
、固投同比增速均低于市场预期。

　　2． 向前看，圣诞出口订单提(tí)前下达、补贴带动(dòng)耐用消费(fèi)品去库背景(jǐng)下，9-10月经济(jì)增长或能在同比维(wéi)度短暂企稳。但11月往后，随着出口发运逐渐回落、补贴政(zhèng)策(cè)脉(mài)冲(chōng)降速，总(zǒng)需求能否增长(zhǎng)的不确定性仍高。

　　3． 长远看
，当传统基建、制造业(yè)产能的扩张都(dōu)遇(yù)到(dào)瓶颈，扩张消费(fèi)或是(shì)支撑总需(xū)求的必选项(xiàng)。但居民收入预期弱约束支出(chū)，低 通胀导致支(zhī)出意愿(yuàn)进一步下滑。因此，利用财政扩张的空间，从收入端巩(gǒng)固消费能力，进而缓解低通胀趋势，或是政策发力的更优解。

　　以下是(shì)正(zhèng)文

　　8月生产转弱，增速降至5%以下(xià)

　　8月工(gōng)业增加值同(tóng)比增速(sù)续降(jiàng)至4.5%，连(lián)续4个月下(xià)滑，且为4月以来首(shǒu)次低于5%。同时，服务业生产指数同比增速降至4.6%，增速(sù)同样低于5%。综合工业、服务业来看，8月(yuè)生产韧性较7月明显转弱。

　　从中(zhōng)观行业(yè)来看，主要行业增加值同比增速跌多涨少，制造业中仅有医药、汽车、金属制品(pǐn)、专用设备同比增速小幅回升。

　　从(cóng)微观产量(liàng)看，天气转热提(tí)振如何缓解增长降速？长江宏观：利用财政扩张空间 从收入端巩固消费能力 或是政策发力更优解发电量增速，但(dàn)传统工业品产量表现(xiàn)均偏弱，新兴工业品生产韧性相对(duì)较强。

　　固投增速反弹，但(dàn)向上动(dòng)能有限

　　8月固投同比增速回升至2.2%，从支出方向来看，主要是(shì)其他费用项目同比降幅收窄，建筑安装(zhuāng)工程（施(shī)工）、设备工器具购置（设备 采购）同比增速均未回(huí)升。

　　三大分项(xiàng)来看，基建、制(zhì)造业投资单月同比增速回落，地产投资单(dān)月同比增速回升。由(yóu)此推断(duàn)，土(tǔ)地购置(zhì)费同比增(zēng)速回升或是本月固投(tóu)增速回升(shēng)的(de)关键。

　　从高频数据来(lái)看，近3个月，100城土地成交面积确(què)实受益于(yú)低基数，同比增速趋势(shì)性改善，或(huò)带(dài)动了土地购置费同比增速回升，带动(dòng)其(qí)他费用同比(bǐ)降幅(fú)收敛。

　　回(huí)看(kàn)其他(tā)投资数(shù)据，固投向上回升动能偏弱。民间投资方面，8月民(mín)间投资当月同比降至-1.4%，动能持续转弱。

　　制造业投资方面，8月制造业投资 增速降至(zhì)8%，多数行业投资同比(bǐ)增速回落(luò)。

　　基(jī)建方面，新、旧口径(jìng)基建同比(bǐ)增速分别回落至6.2%、1.2%，公用事业(yè)、水利(lì)市政环保行业投资增速略有改善，但同期交运(yùn)仓储邮政投资增(zēng)速回落明显。

　　地产投资方面，8月地产投资同(tóng)比增速回升至-10.2%。实物量上开(kāi)工端表(biǎo)现好于竣工端，但高频房建水泥用(yòng)量同比降(jiàng)幅仍在50%以(yǐ)上，未有明显改善。

　　资金端，8月新房销(xiāo)售(shòu)面积(jī)及销售额(é)同比降幅均小幅收敛，但8月淡季影响相对有限，更应关注(zhù)9月旺季表(biǎo)现。

　　消费增速续降，补贴效果尚未显现(xiàn)

　　8月社零同(tóng)比增(zēng)速降(jiàng)至2.1%，季调(diào)环比增速转负，显著低于市场预(yù)期(qī)。同时，限额以上零售同(tóng)比增(zēng)速续(xù)降至(zhì)-0.6%，连续3个月同比负增长(zhǎng)。

　　分渠道来看(kàn)，网(wǎng)上零售同比增速好于线下，餐(cān)饮同比增速好于商品(pǐn)零售。

　　聚焦商(shāng)品零售来看，可(kě)选表现持续弱于必(bì)需消费。

　　鉴于8月下半月，各地才(cái)开始公布以旧换新补贴(tiē)计划(huà)，补贴政策效果(guǒ)尚未在8月显(xiǎn)现(xiàn)：8月汽车(chē)零售额单月(yuè)同比-7.3%，前值-4.9%；家电零售额单月(yuè)同比3.4%，前值-2.4%；通讯器材（手机等）零售额单月(yuè)同比14.8%，前值12.7%。

　　而(ér)从居民就(jiù)业和收入的角(jiǎo)度看，8月城镇调查失业率再度攀升至5.3%，31个大城(chéng)市调查失业率上升至5.4%，反映(yìng)就业压力边际增强，或压制未(wèi)来消
费增速表现(xiàn)。

　　未来(lái)2个月增长有望重获韧性，但(dàn)年末不确定性高

　　8月经济供需两侧均偏弱，工增、社零、固投同比增(zēng)速均低于市场预期。

　　当前经济增长降速(sù)的症结在于需求带(dài)动生产转弱。面对持续处于(yú)历年(nián)同期低
位的产销率，企业选择通过压降生产的方式去适应需求。

　　9月-10月，这一现状或有改观。尽管从高频数据来看，购房和基(jī)建兑现金九银十概率偏低，但出口和消费或有不俗动能。

　　从PMI新(xīn)订 单和新(xīn)出口订单的行业
特征来看，汽 车、电子、专用设备(bèi)等中下游行业
相继(jì)出现(xiàn)了订单改善迹象。在圣诞季出 口订单提前下达、补贴带动(dòng)耐用消费品去库的背景下，9月-10月(yuè)的经济增长或能在同比维度短暂企(qǐ)稳。

　　但11月往后，随着出口发运逐渐回落、补贴政策脉冲(chōng)降速，总(zǒng)需求能否增(zēng)长的不确定(dìng)性仍高。

　　长远看，当传统基(jī)建、制造业产 能(néng)的(de)扩(kuò)张都遇到瓶颈，扩张消费或是支撑总需求的必(bì)选项。对于消费来说，需要解决的问题(tí)主要是：居民收(shōu)入(rù)预期弱约束支(zhī)出，低通胀导致支(zhī)出(chū)意愿(yuàn)进一步下滑。由此来看(kàn)，利用财政扩张的空间，从收入端巩固消费能(néng)力，进而(ér)缓解低通胀趋势，或是政策发力的(de)更优解(jiě)。

　　风险提示

　　1、地缘政治存在(zài)不确(què)定(dìng)性。俄乌
冲突、如何缓解增长降速？长江宏观：利用财政扩张空间 从收入端巩固消费能力 或是政策发力更优解巴以冲突仍(réng)在继(jì)续，地缘政(zhèng)治对全球需(xū)求复苏产生(shēng)扰动，或导致产销(xiāo)均衡进一步转 弱，影响我国经济复苏进程(chéng)。

　　2、政(zhèng)策(cè)落地时点错(cuò)位。尽管7月政治局会议(yì)、二十届三中全会强(qiáng)调(diào)坚定完成全年经济目标，但政策协商(shāng)与规划(huà)仍需
时间 ，基本面转(zhuǎn)弱或早于政策出台，影响政策效率(lǜ)。

责任编辑：石秀珍 SF183

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