国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读

　　原标题：“航母级”券商来了！最新解读

　　中国基金报记者曹(cáo)雯璟

　　“航母(mǔ)级”券商(shāng)来了！昨日深夜，国泰君安(ān)、海通证券双双公(gōng)告称，国(guó)泰君安与(yǔ)海通证券正在(zài)筹(chóu)划由国(guó)泰君安(ān)吸收合并(bìng)海通证券并发行股票募集配套资金。

　　多位业内人士表示，此次国君海通并购方案的推出是(shì)新“国九条”后首单头部机构并购(gòu)案例，有望对证券行业格局产生重(zhòng)要影(yǐng)响，并为证券行(xíng)业后续并购重组打开空间。

　　新(xīn)“国九条”后首单(dān)头部(bù)机(jī)构并购(gòu)案例

　　有望显著改变行业竞争格局

　　2023年中央金融工作会议提出“支持国有大(dà)型(xíng)金融机(jī)构做(zuò)优做(zuò)强，当(dāng)好服务(wù)实体经济的主力(lì)军(jūn)和维护金(jīn)融稳定的压舱石”的宏观(guān)方(fāng)向。2024年证(zhèng)监会《关于加强证券公司和公募基(jī)金监管加快推进建设一流投资银行(xíng)和投资机构的(de)意见（试行）》进一步提出“到2035年(nián)，形成(chéng)2至3家(jiā)具备国际竞争力与市场引领力的投资银行(xíng)和投资机构”的具体要(yào)求。

　　多位业内人士表示，新“国九条”后首单头(tóu)部券(quàn)商合并，打开(kāi)行业格局优化想象空间。国君海通合并方案的推出，标志着一流投行的建设与改革开始充分落地于实践，围绕优化行业资源配置的后续举(jǔ)措(cuò)值得期待。

　　中信证券非银(yín)金融联席首席分析师陆昊(hào)表示，前期并购集中(zhōng)于中型券商，国君海通并购为本轮(lún)周期(qī)首(shǒu)单(dān)头部机构并购(gòu)案例，也是行业首单上市券商并购(gòu)案(àn)例，响应了国家打造(zào)一流投资银行、促进行业高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)的宏观方向，长期有(yǒu)望显著改变行业竞争格(gé)局，并为证券行业后续并购重组打(dǎ)开空间。

　　“随着头部券商合并重组(zǔ)首单(dān)落地，进(jìn)一步打开了对于证券行(xíng)业(yè)集中度提升的想象(xiàng)空间，头部券商优势或加速释放(fàng)，头部券商(shāng)之间的并购重组将是(shì)建设具备国际竞(jìng)争力的证券行(xíng)业的(de)重要途径。”东吴(wú)证券非银首席分析师胡翔(xiáng)谈道。

　　华创证券金融(róng)业研究主管首席分析师(shī)徐康（金麒麟分析师）进一步分析指出，对于海(hǎi)通而言，潜在业务担忧化解，收(shōu)购(gòu)价格合适(shì)情况下属于利好。海通是(shì)被并购方(fāng)，海通证券受到(dào)海外业务及(jí)投行业务事件影响，底层(céng)资产质量总(zǒng)体不算非常健康，这也导致海通证券估值在行业内偏低。若此时顺(shùn)利实(shí)现合并，有助于化(huà)解(jiě)国(guó)际业务(wù)相关风险。对国君而言，亦是利好。虽然国君是合并方，需要考虑(lǜ)收购价格，商誉、资产风(fēng)险(xiǎn)等(děng)多层面因素，但合并后的券商业(yè)务规模更大，对融资成本，业务(wù)做大做强都有利。

　　成为上市券商(shāng)并购案(àn)例(lì)蓝本

　　新一轮券业并购浪潮已至

　　多位业内人士(shì)表示，此次国君海通并购将成为上市券商并购案例蓝本，有望推动多项资本市场运作。

　　陆昊表(biǎo)示，作为行业首单(dān)上市(shì)券(quàn)商并购，将在国有企业换股并购(gòu)定价、并购退(tuì)市(shì)机(jī)制(zhì)、中小(xiǎo)股东利益保护等多个(gè)方面进行尝试，有望为后续其他上市券商并购积累经(jīng)验。同时，围绕(rào)证券公司对于(yú)公募基金的“一(yī)参一控(kòng)”限制，风险资产剥(bō)离等问题，机(jī)构的股权运作值得关注(zhù)。

　　申万(wàn)宏源研(yán)究院非银金(jīn)融首席分析(xī)师罗钻辉认为，纵观30年证券行业的发展历程，每一次(cì)大(dà)规模的(de)并购浪潮都重塑了证券行业的竞争格局。在(zài)证监会明确表示“将支持头部证券公司通过(guò)业务创新、集团化经营、并购重组等方(fāng)式做优(yōu)做强，打造(zào)一流的投资银行”，在头(tóu)部券商、中小券商均遇到自身发(fā)展瓶颈的背景下(xià)，未来，证券行(xíng)业(yè)内部并购(gòu)整合(hé)大势不减。

　　罗(luó)钻辉同时(shí)指出(chū)，当前证券行业并购重组进入新一轮加速期，但是出现并购潮(cháo)的可(国泰君安、海通证券合并重组券商首席解读kě)能性较小(xiǎo)，短期内仍(réng)以“成熟一例、推(tuī)出一例”的节奏展开。未(wèi)来，证券行业竞争格局将呈现集中与分化趋势(shì)，其中，头部券(quàn)商的优势集中在规模和体量(liàng)、业务优势、客群差(chà)异(yì)，行(xíng)业马太（金(jīn)麒麟分析师）效应(yīng)凸显。

　　“目前券商股权再融资监管趋严，2023年(nián)8月底针(zhēn)对再融资推出的新(xīn)规明确指出：对于金融行业上(shàng)市公司或者其(qí)他行(xíng)业大市值(zhí)上市公司的大额再融资，实施预沟通机制(zhì)，关注融资必要性和发行时机。券商股权再融资节奏趋缓的(de)态势十分明显。并(bìng)购重(zhòng)组能够快速提升券(quàn)商资(zī)本实力、均衡业务结构，一定程度上提升抗风险能(néng)力，是在当前券商股权融(róng)资(zī)收紧背景下，实(shí)现做大做强诉求的最优路径。”华(huá)福(fú)证券(quàn)研究所非(fēi)银首席分析师周颖婕提道。

　　“过往头部券商合(hé)并推进难度大，其中一个原因是行业没有实现(xiàn)上市头部券商强强合并的先例(lì)，没有可参考的模(mó)板，此时(shí)业务风险/员工层面/中小股东等问题都难以把控。若(ruò)国(guó)君海通能(néng)够顺利实现合并，行业并(bìng)购的想象空间(jiān)有望进一步打开。”徐康指出，中金+银河，建投+中信等(děng)头部(bù)优质券(quàn)商合并的想象空间有望进一步打开。于(yú)资本市场而(ér)言，头部券商强强联合亦是国内资本市场进一步提(tí)质增效的必由之路。

　　胡翔表示，新一轮券业并购浪潮(cháo)已至。第一政策端：监管针对“培育一流投资银(yín)行和投资机构(gòu)”频繁发声，上市券商股(gǔ)权再融资节奏收紧，同业(yè)并购成为券商(shāng)做大做强的较优方(fāng)式。第二供给端：行业集中(zhōng)度维持(chí)高位，头(tóu)部券商ROE优势显著，中小券(quàn)商股东出让股权(quán)意愿有所提升。第三需求端(duān)：国内券商规模(mó)尚难与海外头(tóu)部投行(xíng)抗衡，通过并购(gòu)重组扩充规模(mó)是提升国际竞争力(lì)的可行途径。

　　关注(zhù)低(dī)估值、并购重组(zǔ)、做优做强预期标的

　　今年以(yǐ)来，券(quàn)商板块持续(xù)震荡调整，截至9月5日，年内券商(shāng)板块累计跌幅为11.71%。对于后市，罗钻辉表示，当前市场对于板块的基本面悲观预(yù)期已充分反映在股价中，若市场回暖，看好券商板块的贝塔属性(xìng)；同时，在内(nèi)外部环境均有所支撑的前提下，并购(gòu)重组仍是2024年板块主线之一。建议关注基本面改善预期、并购重组两条主线：1）受益(yì)于风控指标优化+低(dī)估值标的。2）并购重组、做优做强预期标的。

　　陆昊认为，国君海通并购(gòu)方案(àn)的(de)落地有望深度推动行业资源优化配置(zhì)，并为证券行业后续并(bìng)购重组打开空间。在此趋势下，行业活力和(hé)资(zī)本(běn)市场关(guān)注度有望显著提升，可以关注：1）同属同一实控人的证券机构(gòu)；2）后续市(shì)场化并购可能(néng)性较高的证(zhèng)券(quàn)公司。陆昊还提(tí)醒，同时需要(yào)关注(zhù)A股成交额大(dà)幅下降，信用业(yè)务风险暴露，自营业务投(tóu)资亏损，资本市(shì)场改革进度(dù)不及预期，收(shōu)购进展不(bù)及预(yù)期或失败(bài)风险(xiǎn)。

　　“在建设金融(róng)强国与建设一流投行的背景下(xià)，行(xíng)业供给侧改革符合政策导向，头部证(zhèng)券(quàn)公(gōng)司通过整合做优做强(qiáng)将对行业产生深远(yuǎn)的影响(xiǎng)和较强示范效应(yīng)，同时头部机构自身(shēn)做优做强的紧迫性得到提升。”广发证券非银金融行业首席分析师(shī)陈(chén)福（金(jīn)麒麟分析(xī)师）指出，当前券商(shāng)估值低位，监管压(yā)力缓释、提(tí)高资(zī)本市场内在稳定性下安全(quán)边际较高，当前市场成交向下缩量空间有限(xiàn)，基数效应下业绩压力逐步缓释。

　　“整体来看，在券商发布并购(gòu)公告后5日以及(jí)3-6月之间可以以更大(dà)概率获得更多超额(é)收益。其中，公司发布并购(gòu)公告后5D/3M/6M实现超额收益的概(gài)率分别为57.1%/42.9%/42.9%，平均超额收益率分别为6.1%/4.2%/12.3%。”周颖婕谈道。

　　周颖婕分析认(rèn)为(wèi)，经纪业务占比高，即具备较强经纪(jì)业务弹(dàn)性以及具备互联(lián)网属性的券商业绩有望增长。建议关注存在并购(gòu)重组主题的相关标的(de)。此外，政策自上而下推动券商并购重组，扶优限劣和资本集约政策导向下并购重组进(jìn)程有望加速，行业集中度将进一步提升。存在并购重组预期的券商(shāng)有望受益。

　　徐康(kāng)表示，当前券商板块估值与盈利均处于历(lì)史(shǐ)底部(bù)，长期估值修复的空间较大。同时(shí)并购(gòu)浪潮持续推进(jìn)，行业竞争格局有望获得优化，重组(zǔ)券商或实(shí)现跨越式(shì)发展(zhǎn)。可关注PB估值远低于(yú)1倍的头部券商。

责任编(biān)辑：韦子蓉

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