公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径

公(gōng)募基金降(jiàng)佣新规靴子落地(dì)，卖方(fāng)研究机遇与(yǔ)挑战并(bìng)存。随着分仓佣金“蛋糕”规模不断缩水，卖方研(yán)究行业(yè)“马(mǎ)太效应”进一步(bù)加剧，券商分析师也将经历一场(chǎng)“大洗牌”。行业生态优化倒逼券商研究所进(jìn)一步提高研究水平，同时，券结基金(jīn)有望成为券商提高佣金收(shōu)入(rù)的业务“新版图”。

困局：“蛋糕(gāo)”缩小引发(fā)行业变革

4月19日，中国证(zhèng)监会发(fā)布《公开募集证券投资基金证券交易费用管理规定》（下称《规定》），自2024年7月1日起正式实施(shī)。《规定》强调，加强佣金分(fēn)配行(xíng)为监管，结合行业实际将交易佣金分配比例上限由(yóu)30%调降至15%，切实防范利益输送。

以静态数据测算，《规定》发布实施(shī)后，公募基金年度股票交易佣金(jīn)总额(é)降幅将(jiāng)达38%。

多年来，“以佣金换(huàn)研究”成(chéng)为基金公司与券商研究所之间约定俗成的“默契”。如今，佣金“蛋糕”规模不断压缩，卖方研究行业(yè)随之“暗流涌动”：

其一，行业“马太效应”将进(jìn)一步加剧。“越是头部券商，机构佣金在(zài)收入中的占(zhàn)比越低。”有券商非(fēi)银(yín)分析师说，相比之下，头部券商的分仓佣(yōng)金收(shōu)入占比不大，佣金下调对(duì)其整体影响相对较小，反观中小券商在争夺佣金市场(chǎng)份额方面的竞争可(kě)能(néng)会(huì)更加激烈。

其二，券商研究所将经历一场人员“大洗(xǐ)牌”。机(jī)构人士普遍认为，降佣已然成(chéng)为了(le)行业人员变(biàn)动的(de)“背后推(tuī)手(shǒu)”。券商研究所采取各种(zhǒng)措施降本增效，其中就包括(kuò)降(jiàng)薪、大规模优化团队。某中小型券商研究所人士(shì)向记者透露，自去年以来，公司内部考核机制不断(duàn)强化，研(yán)究(jiū)所内将研究(jiū)团队薪酬与派点挂钩，实行末(mò)尾淘汰制。

今年以来，海通证券、国泰君安(ān)、德邦证券、华福证券等券商研究所所长(zhǎng)纷(fēn)纷发生变动，随之而来的是团队成员集体流动、“组团”跳槽。此外，还有一些券商研究所人员被迫(pò)进行了内部转岗。

破局：高(gāo)水平研究(jiū)服务成关键

行业变革风雨欲来，券商如何未雨绸缪？

开放式基金规模大，仅通过一家券商的交易(yì)席位可能会影响成交速度，因(yīn)此基(jī)金公司往往会通过(guò)多个交(jiāo)易席位同(tóng)时交(jiāo)易，这种现象称为基金“分仓”。然而，由于交易佣(yōng)金池子有限(xiàn)，基金公司必(bì)须综合考量来决定给哪(nǎ)些(xiē)券商分仓以及分仓比例。所谓“派点制(zhì)”，就是指买(mǎi)方机构对(duì)券商研究员提供的证券投资咨询服务的(de)一种考核(hé)机制。

“给券商投研服务打分(fēn)派点(diǎn)，是基(jī)金公(gōng)司(sī)分仓的主要依据。”沪(hù)上某(mǒu)券商人士向记者介绍，具体到派点过程，基金公司会(huì)结合自身实际，设定不同的指标，其中研究服务是重要组成部分。给研(yán)究服务打分时(shí)，不同(tóng)人给予不同权重，通常基金经理、研(yán)究总监的权(quán)重占(zhàn)比较大(dà)，同时投资、风控、买方研究部的员工往(wǎng)往也会参与。“研究员的研究越有价值，所获得的(de)点也就越高，相应券商所(suǒ)获得的分(fēn)仓佣金也(yě)就(jiù)越高。”

从目前行业的分仓佣金收入(rù)情(qíng)况来看，“僧多粥(zhōu)少”的局(jú)面将愈(yù)演愈烈。数(shù)据显示，2023年，券商基金分仓佣金为168.35亿元，同比下(xià)降10.81%，估算(suàn)的平均分仓佣金费率为万分之7.8。

“接下来，不同券商的(de)研究部门之间竞争将会进一(yī)步加剧，而竞争的手公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径段将更(gèng)注重研究(jiū)本身(shēn)，唯有不断(duàn)提高研究水平，提供更高质量的研究产品(pǐn)，才有可能在分仓中占据有利地位。”上述券商人士(shì)说。

探路：加快发(fā)展(zhǎn)券结模式

公募基金(jīn)降佣落地并非“卖方黄(huáng)昏(hūn)”，券结模式(shì)有望驶入“快车道”。

《规定(dìng)》指出，基金管理人管理的采(cǎi)用券商交易模式的基金公募降佣新规压缩券商分仓“蛋糕” 卖方研究探寻破局转型新路径(jīn)可以突破分配比例15%的限制，但是基金(jīn)管理人(rén)新增租用交易单元模式进行证(zhèng)券交易的(de)，对应基金产品证券(quàn)交易佣金比例应(yīng)当(dāng)自第(dì)二(èr)年起满足15%的规定。基金管理人不得通过转换(huàn)存续基金证券交易模式等方式规避此条规定(dìng)。

基金公司参与证券交易的方式分为(wèi)两(liǎng)种，即券商交易模式（对应(yīng)券结模式）和租用交易单元模式。浙商证券分析师(shī)梁凤洁认为，在分仓佣金分配(pèi)上限下调至15%的情况下，券结模式豁免上限的优势将更加凸显。

有(yǒu)基金人士称，《规定》实施将推动券结模式发展进入“快车道”。券结基金未来或成为基金和(hé)券商展开深度合作的重要抓手，券(quàn)商将加速对内协同，通过协助(zhù)交(jiāo)易、研(yán)究、产品成立、两融、做市、结算(suàn)等多方面(miàn)与基金深度(dù)绑(bǎng)定。

自2019年试点转常(cháng)规以来，券结模式稳步发展。从基金规(guī)模来看，Choice数据显(xiǎn)示，截至4月23日，采取券结模式(shì)的基金已增至1814只，合(hé)计基(jī)金(jīn)规模超(chāo)过6400亿元。

不过(guò)，从业务推进层面看，多家券商的券结基金(jīn)业务尚难快速推进。券商有关业务人士表示，目前，开展券结(jié)基金业务主要有三个难点：一是券结基金需在券商端开立资金账户，进行三方存管银行的绑定，流程上相对复杂；二是券(quàn)结基金销量上通常显著(zhù)高于非券结(jié)基金，这可能(néng)造成(chéng)单只(zhǐ)产品的集中(zhōng)度过高(gāo)，一(yī)旦产品业绩表现不佳，销售(shòu)机构会面临较大(dà)的(de)售后压力；三是优质基金经理相对稀缺(quē)，管(guǎn)理(lǐ)人通常不愿意(yì)为此类基金经理发(fā)行券结基金，这给券商通过券(quàn)结定制优质产品造成了一定的困难。

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