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应对利率下行 债市投资打法生变

应对利率下行 债市投资打法生变

当前债券投资已令“老司机”也成“菜(cài)鸟”。

近日,一位债券基金经理对应对利率下行 债市投资打法生变上海证券报记者感叹道:“现在做债券投资只(zhǐ)能走一步看一步,因为没有历史经验可(kě)供参考(kǎo)了(le)。”

感 叹的背后,是债 券资产的收益率来(lái)到历史最(zuì)低区间。今年(nián)以(yǐ)来,债(zhài)券收益(yì)率一路高歌下行,期限利差、信用利差持续压缩。业内人士反映,传(chuán)统的交(jiāo)易策(cè)略已难(nán)有(yǒu)发挥空间。

市场的共(gòng)识(shí)是,债券收益率的长 期下行已成为大趋势。面对重(zhòng)重(zhòng)挑战,业内(nèi)人士认为,各家机构在当前修炼好(hǎo)自(zì)身“内功(gōng)”尤为(wèi)重要。

现实:债券收益率持续向下突破(pò)

债 券投资面(miàn)临(lín)的新情况(kuàng)的背后,是“极(jí)端”的市场行情:今年以(yǐ)来,债券收(shōu)益率向下快速突破并达(dá)到2002年以来的最低点。以利率债为例,截至4月(yuè)19日收盘,10年(nián)期国债收益率报2.254%,较年初下(xià)降30.1个基(jī)点;30年期国债同期更是下行38.5个基点(diǎn)至2.44%;信用债中,5年AAA中票收益率目前也已降 至(zhì)2.45%附近。

“一季度债市投资者无惧(jù)基(jī)本面利空因素,推(tuī)动债券利率持续向下突破,这种情况在过往并(bìng)不常见,表明(míng)当前债(zhài)券投资(zī)已经进入新范式(shì)。”蜂巢恒(héng)利债券基金经理(lǐ)李海涛说。他(tā)表示,今(jīn)年利(lì)率债供(gōng)给缩量,净融资较去年大幅减少(shǎo),同时信用债高息资产自“一揽子化债”以来逐渐减少,机构面临资产荒,只能从长久期利 率债中寻找收益。

鑫元基(jī)金固收团(tuán)队认为,今年银行间市场资金利率中枢始(shǐ)终略高于政策(cè)利率水平,杠杆套(tào)息空间狭窄,投资者更倾向于拉长组合久期获取(qǔ)资本(běn)利得,并且(qiě)债(zhài)券市(shì)场连续走牛带来明(míng)显的赚钱效(xiào)应,吸引了各类投资者加大对债券市场的参与力度,使(shǐ)得债券市场资产供需不平衡加剧。

“债券市场(chǎng)投资者如(rú)今面临(lín)‘策略荒’的(de)尴尬境地。”在鑫元基金固收团队看来,对于参与债市的投资机构而言,由于债券市场收益率进入历史最低水(shuǐ)平,且信(xìn)用利差、期限利差和等级利差都已经压缩到极低水平,传统的杠杆套息策略、骑乘策略、久期策略、信用下(xià)沉等投(tóu)资交易策略都较难有发挥空间,参与波段操作增厚组合收益或 成为首选。

在(zài)投资机构(gòu)普遍选择拉长久期之时,超长期国(guó)债成为(wèi)市场竞逐的热点。国金证券(quàn)研究显示,自去(qù)年12月以(yǐ)来,30年(nián)期国债换手率迅速攀升,日度交易较(jiào)为拥挤,周度成交额在全部利率债中的占比一度高达(dá)14%。

“其实(shí),这里面存在着一些非(fēi)理性行为。”一位债券基金经理直言。但面对火热的 30年期国债行(xíng)情,投资(zī)风格较为稳健的他(tā)有些纠(jiū)结:如果(guǒ)参与,容易出现踩(cǎi)踏风险;如果不参与,又可能错失机会。

他说,在以业绩排名“论英雄”的环 境(jìng)里,排名靠前的(de)基(jī)金才更容易被市场关注。在这个越来越“卷”的(de)债券市场里,他们一直都有着规模考核的压(yā)力,因而,基金经理(lǐ)为 “冲排名”,只能把投(tóu)资策略(lüè)发挥(huī)到(dào)极致。

“身处这个江(jiāng)湖,没(méi)有谁能(néng)置身事外。”他说(shuō),关键是要跟客 户充分沟通(tōng),如果客户认同基金经理的策略,用少量(liàng)仓位去冲刺一下更高收益也未(wèi)尝不(bù)可。

趋(qū)势:利(lì)率下行未至尽头

过去10年里,中国债券市场收益率整体呈现下行(xíng)态势(shì),10年期国(guó)债收益率已由2014年初的最(zuì)高点5%附近降至目前的2.3%以下。在(zài)多位(wèi)业内人(rén)士看来,未来债券收益率继续下行(xíng)仍是大趋势。

在李海涛看来,央行近年(nián)来反复提及要降(jiàng)低实体(tǐ)经(jīng)济综合融资成本,同时银(yín)行净息差承(chéng)压,银行存款(kuǎn)利率仍(réng)有下调空间。从中长期看,债券收益率是广谱利率的一部分,有(yǒu)着与其一致的向下(xià)大趋势。

鑫元基金固收团 队持(chí)同样(yàng)看法。其认为,中国经济高质量发(fā)展面临着“人口(kǒu)红利”削弱以及“人(rén)口老龄化”加速等挑战,未来中国经济(jì)周期波动或将趋于平(píng)缓。目前,地方政府、居 民和企业 的杠(gāng)杆率整体偏高,全社会广谱利率仍将延续下行(xíng),债券市场收益率长期向下仍(réng)是大势所趋。

但随着低利率时代的来临(lín),市场中 开始出现(xiàn)一些担忧。招商证券(quàn)研报显(xiǎn)示,当一个国家10年期国债收(shōu)益(yì)率低于0.5%时,固收类(lèi)基金的投资(zī)收益将难以覆盖基金的费率成(chéng)本(běn),也就失去了存在的价值,而固收类基金的发展将走到尽头。

从日本固收类基(jī)金的演变(biàn)来看(kàn),自(zì)2000年日本开始实行“零利率”政(zhèng)策(cè)以来,日本固收类基金(jīn)的规模从2000年的34万亿(yì)日元逐步萎缩至2023年(nián)末(mò)的15.6万亿日元,这其中MRF(类似中国券商账户的保证金产品)就占(zhàn)据15.1万亿日元,长债基金仅剩0.5万亿日元,其余债基(jī)以(yǐ)及货币基(jī)金规模已经归零。

未来中国是否会像海外一样进入“零利率”时代,并导(dǎo)致固收类基金行业逐渐消失?对此,业内人士认为,不必过于担忧。

“对照国际(jì)经验可以发现,我国经济长期向(xiàng)好的基本面没有(yǒu)改变,货币政(zhèng)策定调稳健,‘零利率’是(shì)一个可能逐步趋近但中长期难以达到的极值。”华(huá)泰证券固定收益部总(zǒng)经理王磊(lěi)说。

鑫元基金固收团队(duì)也(yě)认为(wèi),对比国 内来看,我国(guó)仍正处在结构调整转型的关键阶段,内需韧性十足,以科技创新为主的新质生产力将成为未来经济发展的核心驱动力,经济增速将维持平稳。在可预见的(de)未(wèi)来10年,我国政策(cè)利率走向“零利率”的概率并(bìng)不高。

“近年来(lái),国内(nèi)固收类基 金为(wèi)投(tóu)资者(zhě)获取了丰厚的回报,行业(yè)规模持续增长(zhǎng),目(mù)前看不到走下坡路(lù)的迹象(xiàng)。”李海涛说。

应对:管理人强化修炼“内功”

面(miàn)对当前的市场形(xíng)势,强(qiáng)化修炼“内(nèi)功”、加(jiā)强团队协作、丰富产品条线等成为不少基金管理人努力的方向。

“伴随债券市场扩容,债券品种逐渐丰富,且衍生品市场在不断发展,为组合投(tóu)资提供了更丰(fēng)富的策略选择,有助于更好地平衡风险与收益。”李海涛说。

他认为,在此背景下 ,更要增强对(duì)宏观 趋势的把握能力,认清 当(dāng)前我们所处的历史环(huán)境。应提升团队的专业性,对各主要(yào)领域进行(xíng)覆盖(gài)并分工协(xié)作,鼓(gǔ)励团队成(chéng)员创新与(yǔ)分(fēn)享,来适应投资环境的变化。在操作中,债(zhài)券收益率(lǜ)在历史低位难免波折,但其(qí)波动的范围缩小,对交(jiāo)易(yì)能力也提出了更高的要求。

鑫元基金固收团队也认为,由于传统票息收益的大(dà)幅下(xià)降,为了提高债券类产品的收益,作为管理人应着重加强对市场变化的研究和(hé)策(cè)略开发能力、组合波段交易能力、对投资品种的发(fā)掘和拓展能力,同时也应该提高利率风险和流(liú)动性风险 的把控能力(lì),控制好组合的整体回撤。未来,固收+基金、可(kě)投资海外债券的(de)固收类基金、费率较(jiào)低的被动指数型(xíng)债基(jī)、养老主题债券类 FOF基(jī)金等将(jiāng)是固收产品创新的方(fāng)向。

沪上一中型公(gōng)募基金人士向记者表(biǎo)示(shì),公司自去年底开始布局定开债(zhài)产品,主要考虑在票息水平逐渐走低后,市场(c应对利率下行 债市投资打法生变hǎng)波动率可能有所加大,定开债产品在封闭期内规模稳(wěn)定,可以(yǐ)更(gèng)加专注于投(tóu)资(zī)运作,必要时也可以进行一定的(de)逆向投资,在各类券(quàn)种出现配置价值(zhí)时充分博取相应收益(yì)。

“可转债目前的投资机会较大,期权价(jià)值(zhí)与正股都有望(wàng)持续回升,条款博弈机会也较多,公司也会增(zēng)加(jiā)可(kě)转债的产品线。”该人士补充说。

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