M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号

文：任泽平团队泽平宏观

核心(xīn)观点(diǎn)

8月社融规模新增3.03万亿元，前值7742亿元，同比增速8.1%，前值8.2%。8月新增人民币贷款1.04万亿元，前(qián)值-808亿元。8月(yuè)M2同比增长6.3%，前值6.3%；M1同比增长-7.3%，前值-6.6%。

8月金融(róng)数据(jù)反映，当前居民和企业仍在去杠杆，企业不(bù)愿意贷(dài)款，居民预防式储(chǔ)蓄，经济活跃度较低。

社融增速放缓，主要靠政府(fǔ)债支撑；信贷(dài)结构延续不佳(jiā)，主要靠(kào)表内票据融资。但企业经营活力下降也会传(chuán)导至票据端，开票(piào)速度不及(jí)贴(tiē)现速度，难以持续为银行(xíng)冲贷输送弹药(yào)。

值得(dé)关注的是，央行首次同步发布官方解读(dú)，释放积极信号，稳定市场预期。

一是(shì)总量发力仍有空间，降准可能快于降息。央行表示“未(wèi)来货币(bì)政策将更加灵活适度、精准有效(xiào)，加大(dà)调控力度”，指向总量政(zhèng)策仍会发力，结合近期(qī)相(xiāng)关负责人表态“降准还有一定空间，存贷款利率进一步下行面临一定约束”，四(sì)季(jì)度是(shì)MLF到期高峰期，央行通过降准对冲流(liú)动性缺口的意愿更高。

二是降低存量房(fáng)贷利率或有希望(wàng)。近期降低存量(liàng)房贷呼声再起，根据央行2023Q4货币政策执行报告，2023年调整后存量(liàng)加权平均(jūn)利率已降至(zhì)4.27%，但仍高于(yú)2024Q2新增(zēng)房贷加权平均M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号利率3.45%约82个bp。如能降低存量(liàng)房贷利率，将大大减轻居民负担，提振市场信心。此(cǐ)次，央行表示“进一步降低企(qǐ)业融资和居民信贷(dài)成本”，降(jiàng)低存量房(fáng)贷仍是非常必要(yào)的，考虑到银行(xíng)净息差和金融系统安(ān)全，本轮可能分多步(bù)走，先小(xiǎo)幅调降。

三是要阻挡通缩陷阱和经济持续下滑。稳经济不能只靠货币政策发力，存在流动性陷阱约束，关键是要从根本上修复资产负债表、提振(zhèn)信心。央行提到“促进(jìn)消费与投资并重，并更加(jiā)注(zhù)重消费”、“支持积极的财政政策更好发力见效”、“淘汰落后产能，促进产业升(shēng)级”，期待政策转向，加大力度。

四是当前的首(shǒu)要任务是全力(lì)拼经济，提高(gāo)有效需求、提振信心，尊重规律，从善如流，反应社会呼(hū)声。从经济学上，提振信心最简单有效的办法还(hái)是“新”一轮(lún)经济刺激，即通过财政扩张，配合货(huò)币宽松，扩大需求，带动(dòng)就业，拉动经济增长，提振居民和企业信心。立竿见影，古今(jīn)中外均被验证有效(xiào)。

正文(wén)

1 2024年8月(yuè)金融数据呈现以下特点：

1）社融增速(sù)放缓，主(zhǔ)要靠政(zhèng)府(fǔ)债支撑。8月存量社融同比增长8.1%，较上月下降(jiàng)0.1个百分点。新增社会融资规模30298亿元，同比少增981亿元，结(jié)构上主要靠政府债支撑。

2）信贷增速持续放缓，除票据融资外，均为拖累。金融机(jī)构口径信贷增速8.5%，较上(shàng)月下降0.2个百分点(diǎn)。企业和居民信贷均少增，结(jié)构不佳。

3） M2增速持(chí)平，M1继续下探。M2增速6.3%，较上月持平；M1增速-7.3%，较上(shàng)月继续下(xià)降0.7个百(bǎi)分点，连续五个月负(fù)增长。M2-M1剪刀差继续走阔。

4）展望M1和社融持续下滑，央行首次同步发布官方解读，释放积极信号未来，降低存(cún)量房贷利率、降(jiàng)息降准仍有必要。一是(shì)经济有效需求不足、物价低迷、信贷收缩(suō)，居民企(qǐ)业降杠(gāng)杆，只靠经济自身难以走出负向循环，政策提振是当务之(zhī)急；二是(shì)八九月政策债发行加快、MLF到期量增多，存在补充流动性必要；三是全球开启(qǐ)降息潮，8月中旬以来，人(rén)民币持续升值(zhí)，稳汇率对我国货币政(zhèng)策的掣肘在(zài)减弱，瑞士、瑞典、加拿大、英央行、欧央(yāng)行等主要(yào)国家已经降息，美联储9月降息概率较大。近日央行货币政策司司(sī)长表示，目前金融机构的(de)平均(jūn)法定存款准备金率大约为(wèi)7%，还有一定空间。

如果能够从善如流，回应社会呼声，推(tuī)出大规模经济刺激计划，加强(qiáng)对民营(yíng)经济的保护，则(zé)我们的经济大有希望，信心比黄金重要。

2 社融(róng)增速放缓，政(zhèng)府(fǔ)债是主要支撑

社(shè)融(róng)增速放缓0.1个百分(fēn)点。8月存量社融规模398.56万(wàn)亿元，同比增长8.10%，增速较上月下降0.1个(gè)百分点。新增社会融资规模30298亿元，较同期少增(zēng)981亿(yì)元(yuán)。社融增速重(zhòng)回6月创下(xià)的历史(shǐ)最低位，显(xiǎn)示实体经济融资(zī)需求不足(zú)。

结构上(shàng)，政府债是主要支撑。

1）表内(nèi)信贷多减。8月社融口径新增人民币贷款10441亿元，同(tóng)比少增2971亿元。

2）表外融资少减(jiǎn)。8月表外融资增加1161亿元，同比多增156亿元。其中，未贴现票(piào)据(jù)增加651亿元，同比少(shǎo)增(zēng)478亿(yì)元。8月6M国股转贴利率降至0.96%，处于今年以来低(dī)位，反(fǎn)映(yìng)票据冲量意愿依旧强烈。7月(yuè)信托(tuō)贷款增加484亿元，同比多(duō)增705亿(yì)元；7月新(xīn)增委托贷款增加26亿元，同比少增(zēng)71亿元。

3）政府债券多增。8月政府债券(quàn)净融资增加16130亿元，同比多增4371亿元。专项债使用范围拓(tuò)宽(kuān)，加速政(zhèng)府(fǔ)债发行(xíng)放量，截至9月(yuè)13日，新增专项债进(jìn)度升至(zhì)71%，较8月13日上升21个百分点。后(hòu)续专项债加(jiā)速和超长期国债(zhài)落地，财政发(fā)力支撑社融(róng)恢(huī)复。

4）直接融资多增。直接融资增加1823亿元(yuán)，同比少增2001亿元。企业债券净融资1692亿元(yuán)，同比少增1096亿元(yuán)。8月信用债净融资规模提高，在债券利率低位优势下延(yán)续增长趋势，产业债净融(róng)资额稍(shāo)有回落，城投债净融(róng)资转负。8月(yuè)新增股票融资(zī)131亿元，同比(bǐ)少增905亿(yì)元，资本市(shì)场面临基(jī)本面乏力、交易量下滑问题，A股重回低位，期待财政刺激效果发力带动资本市场(chǎng)活力。

3 信贷增速回落，企业和居民融资需求不(bù)振

8月金(jīn)融机构口径信贷余(yú)额同比增(zēng)速8.5%，较上月下降0.2个百分点，新增人民币贷款9000亿元，同比少(shǎo)增4600亿元(yuán)。

企业贷款少增，其中(zhōng)企业短贷多减(jiǎn)，中(zhōng)长贷少增，票据多增，信贷(dài)结(jié)构不(bù)佳。8月新增(zēng)企业贷款(kuǎn)8400亿元，同比少增1088亿元。企业(yè)短贷减少1900亿元，同(tóng)比多减1499亿元；新增企业中(zhōng)长期(qī)贷款4900亿元，同(tóng)比少增1544亿元。8月制(zhì)造业PMI为49.1%，位于荣枯线(xiàn)下，较上月下降0.3个百分(fēn)点，继续处于收缩区间，企业融资需求(qiú)偏弱。新(xīn)增(zēng)票据融资5451亿元，同比多增1979亿元，一方面反(fǎn)映(yìng)银行以票冲(chōng)贷，另一方面(miàn)，表内票据明显(xiǎn)强于表外，若(ruò)放任企业经营活力下降，开票速度不及贴(tiē)现速度，未来连(lián)以票冲贷难以(yǐ)持续。

居民短贷和中(zhōng)长贷均少增。8月新增居民(mín)贷款1900亿元，同比少(shǎo)增2022亿元。新增(zēng)短期贷款716亿元，同比(bǐ)少增1604亿(yì)元。随(suí)着对未(wèi)来(lái)就业和收入预期走(zǒu)弱以及财富效应消退，居民更(gèng)倾向(xiàng)于(yú)修复资产负债(zhài)表，消费不振，居民短贷量缩价减。新增居民(mín)中长期贷款1200亿元，同比少(shǎo)增402亿元。房地产市场自517新政以来，经历了(le)6-7月脉冲(chōng)式回(huí)暖后，7、8月以来房地产成交明显(xiǎn)有所回落、新房提振(zhèn)效(xiào)果有限。8月30大中城市(shì)商(shāng)品房成交面积同比(bǐ)-24.3%。近期存量房贷利率(lǜ)下调预期再(zài)起(qǐ)，若存量贷款利(lì)率下调，将减少提前偿还存量贷款现象。

4 M2增速持平，M1增速连续5个月创历史新低，M2与M1剪刀差(chà)进一步走扩

8月(yuè)M2同比增速6.3%，与上月持平。

从结构来(lái)看，1）企业存款增加3500亿(yì)元，同(tóng)比(bǐ)少增5390亿(yì)元。居(jū)民存款增(zēng)加7100亿元，同比少增777亿元。受(shòu)7月存(cún)款利率下调影响，居民(mín)存款向(xiàng)理财转移(yí)情况加剧。2）财政存款新增5587亿元，同比多增5675亿元(yuán)。今年地方债整体发行节奏后移(yí)，8月地方债发行明显提速，单月(yuè)发行量创年内新高，带(dài)动财政存款同比多增。3）非银(yín)存款增加6300亿元，同比大幅(fú)多增13622亿元。存款(kuǎn)“脱媒”现象(xiàng)仍在(zài)延续，资金抱团债基、货基，非银资金相对充(chōng)裕。

8月M1同比(bǐ)增速-7.3%，再创历史新低，较上(shàng)月下(xià)降(jiàng)0.7个百分点。金融“挤水分”、整顿存款“手工补息(xī)”影(yǐng)响仍存在，但降幅连(lián)续5个月持续扩大，说明资金活化程度降(jiàng)低，信(xìn)用收缩加速(sù)。

M2与M1剪刀差进一步走扩至13.6%，达(dá)今年以来最(zuì)高值。企业和居民信(xìn)心不足，实体经济活力下降。

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