美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑

　　北京时间9月19日凌晨(chén)，美国(guó)联邦储备委(wěi)员会宣布，将联邦基金利率目标区间下(xià)调50个基点，降至4.75%至(zhì)5.00%之(zhī)间(jiān)的(de)水平。这是美联储自(zì)2020年3月以来的首次降息，也标志着(zhe)其货币政策由紧缩周期转向宽松周期(qī)。

　　机构人士表(biǎo)示，此次美联储降息被视为(wèi)“非常规”开局，历史上降息50个基点起(qǐ)步的情(qíng)况只有在美国(guó)经济或市场紧急时刻才会出现。这引发了市场对美国经济(jì)“硬着陆”的担忧。不过，美联储主席鲍威尔的(de)表(biǎo)态也反映出美联储呵护就(jiù)业市(shì)场的较强决心，不愿以经(jīng)济衰退为代价换取(qǔ)通胀目(mù)标的达成。

　　对(duì)于美(měi)联储货币政策后续如何演绎(yì)，机构人士判断，年内仍(réng)将有(yǒu)两次(cì)降息，整体降息(xī)周期可能(néng)持(chí)续一年以上。对于(yú)大(dà)类(lèi)资产的(de)交(jiāo)易逻辑，鉴(jiàn)于美国经济衰退预期的证伪需要时间，并且四季度将迎来美国大选，短期内大类(lèi)资(zī)产价格可能(néng)波动较大，后续或需观察美国经济、通胀(zhàng)、就业等(děng)各项数据的实际表现。

　　● 本报(bào)记者周璐璐

　　就业为主要决(jué)定因子(zi)

　　美联储在9月利率(lǜ)决议声明中表(biǎo)示，对通胀率可持续地朝着2%目标前进有了更大信心(xīn)，并(bìng)认为实现(xiàn)充(chōng)分就业和物价(jià)稳定两大目标的风险大致处(chù)于平衡状态。

　　从声明发布后的全球资产表现看(kàn)，市场仍在担忧美国经济(jì)衰退的风险。“降息50个基点更容易让市场对美国经济有更大衰退的(de)担忧(yōu)，因此(cǐ)鲍威尔强调并没有看(kàn)到有任何迹象表明衰退的可能性正(zhèng)在上升，试图用这种方式来对冲市场的担心。”中金公司海外策略首席分析师刘刚认为，从市场的反应来(lái)看，强调“不着急做更多”的(de)确起到(dào)了效(xiào)果，解释了(le)避险资产的下跌，但美国经济衰退压力缓解还未能完全让市场信(xìn)服，解释了风险资产同样的回调。

　　机构人(rén)士普遍认为，就业成(chéng)为美联(lián)储决策的决定因子。

　　广发证券(quàn)资深宏观分析师陈嘉荔认为，与7月相比，美联储在此次声明中强化了风险管理(lǐ)的态度，并且突出其支(zhī)持(chí)充分就(jiù)业的意愿。这或许意味(wèi)着，在(zài)美(měi)联储决议框架中，就(jiù)业为主要决定因子。

　　“美联(lián)储(chǔ)呵护就业市场的决心较强，不愿以经济衰退(tuì)为代(dài)价换取(qǔ)通胀目标(biāo)的(de)达成(chéng)。”浙商证券首席经(jīng)济学家李超表示。

　　在中信证券海外研究(jiū)首席分析师崔嵘看(kàn)来，本次50个基(jī)点的降息与以往应(yīng)对风险和冲(chōng)击的被迫(pò)大(dà)幅降息不同，整(zhěng)体看仍是一次预防式降息，旨(zhǐ)在维持(chí)当(dāng)前经济增长和就业市(shì)场的状态。尽管美联储发表声(shēng)明表示当(dāng)前两端的风险是大致平衡的，但本次会议声明突出(chū)了美联储对就业市场的支撑(chēng)意愿。从鲍(bào)威尔的(de)发言来看(kàn)，引导经济增速和就业市场维持在(zài)当前水平、实现美国经济“软着陆”是美联储当前的首要(yào)目标(biāo)。

　　中泰证券固定收益首席(xí)分析师肖雨判断，“充分就业”替代“去通(tōng)胀”已成美联(lián)储的首要目标。他表示，这一变化背后(hòu)反映在美国通胀持续降温(wēn)之下，美(měi)联储更为关注美国(guó)经济衰退风险(xiǎn)。

　　年内或再降息两次

　　美联储年内降(jiàng)息路径如何演绎(yì)？

　　“9月点阵图对未来降(jiàng)息指引偏鹰，显示美(měi)联储预计2024年仍有两次降息。”陈(chén)嘉荔(lì)表示。

　　从降息节(jié)奏角度看，李(lǐ)超预计，大踏步降息后，美国(guó)经济和(hé)通胀(zhàng)的韧性都将进一步提升，这也会在一定程度上约束后续的降息空间。在此背(bèi)景下，预计(jì)美(měi)联储在11月、12月分别降息25个(gè)基点，符合当前点阵图的指引；但20美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑25年降息(xī)空间(jiān)未必能如当前点阵图(tú)显示的达(dá)到100个基(jī)点。

　　拉长时间周期(qī)看，崔嵘表示，本次点(diǎn)阵图再次上(shàng)调了长期利率水(shuǐ)平，从2.8%上调至2.9%（6月从2.6%上调至2.8%），或显示美联美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑储再次提升对于(yú)中性利率水平的评估。“从(cóng)历史来看，宽松周期不会短期结束(shù)。”肖雨表示，根据(jù)美联储对于2%通(tōng)胀目标的实现(xiàn)预期，降息周期可能持续一年以上。

　　平安证券首席经济学(xué)家钟正生表示，如(rú)果仅基于当前美国经济增(zēng)长、就业和通胀水平，美联储短期应有150个基点左右的降(jiàng)息空间，从而从限制性利率(lǜ)回到“轻微”限制性利率。但(dàn)是(shì)，考(kǎo)虑到较快降息可能增加美国通胀反弹(dàn)风险，美联储降息的节奏和(hé)幅度应更受(美国经济“硬着陆”风险扰动资产交易逻辑shòu)限(xiàn)制。

　　短期资产价格料波动较大

　　美联储降息周期(qī)已开启，大类资产的交易逻辑如何(hé)把握？

　　“后续几个月公布的美国经济数据至(zhì)关重要。”刘刚(gāng)坦言，美国经(jīng)济数(shù)据只要(yào)能够“立(lì)得住”，不大幅恶化，甚至还出现改(gǎi)善，都可以进一步佐证(zhèng)美联储想要传递的“更快降息但增长不(bù)差”信(xìn)息(xī)，届时风险资产将表现(xiàn)更(gèng)好，而避险资产的演绎则(zé)接近尾声。

　　在国盛(shèng)证券(quàn)首席经济学(xué)家熊园看来，鉴于美国经济(jì)衰退预(yù)期的证伪需要时间，并且四季度将迎来美国大选，短期内大类资产价格(gé)可(kě)能波动较大。后续资产价格如何演绎(yì)，需要观(guān)察美国经济(jì)、通(tōng)胀、就业(yè)等各项数据的实际表现(xiàn)。

　　李(lǐ)超则对(duì)美联储(chǔ)开(kāi)启降息后的(de)大类资产走势进行了研判。他认为，降息落地后美国经济仍将保持相对优势，从而助力美元维(wéi)持韧性；考虑(lǜ)到年内降息空(kōng)间定价已较为(wèi)充分(fēn)，10年期美债利(lì)率进一步(bù)大幅下行难度较大；美元和美债利率企稳后，黄金价格短期进一步上行阻力增加，但从中长期来(lái)看(kàn)，全球(qiú)地缘不稳定预期以及美国潜在的再通胀压力仍将利(lì)好黄金长期(qī)走(zǒu)势；美股短期仍(réng)将维持较高波动率，但在经(jīng)济“软着陆”和货币(bì)宽松的(de)共同配(pèi)合下，下行风险有(yǒu)限。

　　“美联储(chǔ)降息也给(gěi)中国国内货币政策留出了空间，人(rén)民币对美元汇率压力明显减轻，中国股票(piào)、债券等资产价格外部压力进(jìn)一步减(jiǎn)轻。”李超说。

　　对于大宗商品，南华期货(huò)认为，短(duǎn)期看降息对(duì)大宗商品的影响总体偏利(lì)多，但需要认识(shí)到当下的降息并(bìng)不是构成(chéng)所谓对美国经(jīng)济的(de)“救命(mìng)稻草”，依(yī)然不能对美国经(jīng)济“软着陆”做(zuò)太过乐观的市场判断。除黄(huáng)金具有相对明确的配置价值外，其余(yú)资产依然需(xū)要(yào)谨慎对待(dài)。

责任编辑：尉旖涵

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